搶灘布局 | 2025三季度不動産資本金融報告

觀點指數 内需疲軟與政策克制主導經濟運行，美元走弱催生外資配置熱情 8月固定資産投資累計同比增速僅0.5%，其中民間投資增速-2.3%，房地産開發投資累計同比跌幅擴大至12.9%，創24個月新低；美元走弱推動人民币資産吸引力提升，9月美聯儲降息25個基點至4.00%-4.25%，2025年四季度預計再降50個基點，中美經貿談判進展與關稅延期為市場提供外部支撐；KKR首只在岸人民币基金落地上海臨港，資金流向股市；M1與M2增速差收窄至-2.8%，居民儲蓄向投資轉化。

資本市場表現分化，不動産闆塊估值修復與風險並存 不動産闆塊三季度區間漲幅16.55%，居申萬31個一級行業第13位，産業不動産以49.93%的漲幅領跑，住宅不動産（13.87%）與商業不動産（11.36%）溫和增長，物業管理逆勢下跌0.45%。市淨率方面，産業不動産從2024年的1.93升至2.04，住宅不動産從0.83升至0.87，商業不動産僅微增至0.86，反映市場對産業升級方向的高度認可與資金偏好。港股地産建築業成交活躍，三季度總成交金額4793億元，漲幅超5%的股票達257只，跌幅超5%的僅115只，漲跌比2.23:1，龍湖集團（13.31%）、恒隆地産（12.39%）領漲，恒基地産（-6.18%）、九龍倉置業（-9.08%）承壓，顯示了商業不動産的運營壓力。

财務壓力加劇，行業負債與盈利分化顯著 住宅不動産淨負債率均值從2022年的81.40%升至2025Q2的88.15%，EBITDA利潤率從13.41%降至-4.44%，銷售毛利率從18.53%降至12.01%，攤薄ROE從2.93%持續為負，至-13.61%，顯示盈利能力惡化與财務風險上升。商業地産淨負債率2025Q2穩定在8%左右，但Q1因資産出售形成淨現金頭寸，EBITDA利潤率13.09%保持穩定，攤薄ROE與銷售毛利率整體穩定，體現相對穩健的财務表現。産業園區類地産淨負債率從2022年的65.31%升至2025Q2的90.56%，EBITDA利潤率42.33%仍處高位，但攤薄ROE從7.73%降至-0.33%，銷售毛利率從36.38%降至29.27%，反映高負債壓力與盈利空間擠壓。倉儲物流類淨負債率從2022年的9.78%升至2025Q2的19.48%，仍處較低水平，EBITDA利潤率保持正數，抗風險能力較強。

融資渠道多樣化，REITs成資本配置新通道 境内債券規模微增至156.95億元，境外債券萎縮至2.46億元，反映國際投資者對中國房地産行業風險的重估。非標融資中，信托融資逆勢增長2.45億元至38.43億元，成為房企補充融資的重要來源。REITs市場持續擴容，保租房REITs總市值184.45億元，出租率96.13%，租金收繳率99.17%，可分派金額年化完成率92.8%-160.9%；消費類REITs募資額創新高，中金唯品會奧萊REIT募資34.8億元，首日漲幅26.81%；數據中心REITs首次上市，南方萬國數據中心REIT首發募集24億元，預測年化現金流分派率5.07%，廣西鼓勵發行AI/數字領域REITs項目，代表未來發展方向。此外，不動産信托登記試點擴圍至5座城市。

外資與險資加速搶灘核心城市優質資産，推動市場結構升級 泰康人壽領投80億元Pre-REITs基金，拟收購英格卡10座荟聚購物中心。外資與本土合作加速，施羅德資本與西子國際組建30億元私募基金布局長三角優質資産；KKR落地首只在岸人民币基金參與人民币資産配置；ESR私有化後專注亞洲物流地産及數據中心投資。華夏凱德商業REIT成為國内首單外資發起的消費類公募REITs，推動市場結構升級。

宏觀及不動産資本市場掃描

工業産能承壓、物價低位徘徊，固定資産投資增速持續下滑。内需疲軟與政策克制主導三季度經濟運行，生産、消費、投資均呈現弱勢特征，工業産能利用率因搶出口效應減弱承壓，物價低位運行，人民币匯率升值，不動産投資增速持續走弱，8月固定資産投資（不含農戶）累計同比增速僅0.5%，其中民間投資增速低迷至-2.3%，房地産開發投資累計同比跌幅擴大至-12.9%，創24月新低。

市場延續“保交樓優先于新開工”特征，開發商以去庫存和改善現金流為主，新增投資意願低迷，這種内需疲軟直接拖累不動産産業鍊，導致建築、建材、家具、家電等上下遊企業訂單減少、投資意願驟降，同時房價波動通過“财富效應”抑制居民消費，居民對不動産資産價值預期減弱後收縮非必要消費支出，進一步削弱市場信心並形成負向循環。

美元走弱促進人民币資産配置熱情，外資布局不動産市場步伐加快。中美經貿談判進展與美聯儲降息為國内經濟提供外部支撐，美元走弱提升非美元資産吸引力。中美第三、四輪經貿談判後，美方對等關稅中24%部分推遲3個月，中方反制措施同步延期，美國對華平均關稅維持57.6%，美聯儲9月降息25個基點至4.00%-4.25%，2025年四季度預計再降50個基點，2026年預期降息1次。

美元指數年内累計下跌9.82%，走弱趨勢推動新興市場資産表現改善，中國有望受益于全球流動性寬松，而美元走弱提升人民币資産吸引力，外資加大了對國内不動産市場的配置力度，尤其是核心城市優質資産，同時美聯儲降息降低全球融資成本，緩解不動産企業海外債務壓力，但國内不動産投資信心修復仍需依賴本土政策協同。

例如：KKR于8月19日在上海臨港新片區落地首只在岸人民币基金，直接參與人民币資産配置，體現了外資從“間接參與”向“直接運營”的轉型。觀點指數也注意到，該基金目前的三大投資方為國内頭部機構平安資本旗下母基金、總部位于新加坡的曹氏家族企業“曹寶記（TPC）”及國際資管巨頭施羅德旗下基金。

不動産融資成本降低但需求疲軟，資金流向股市。流動性充裕與結構分化並存，政策利率維持1.40%不變，但市場利率下行，DR007降至1.51%，1年期、5年期LPR穩定在3.0%、3.5%，新發放企業及個人住房貸款利率同比分别下降40、25個基點至3.1%，社融增速分化，7月同比多增3893億元，而8月同比少增4630億元，主要源于實體信貸收縮，政府債務融資成為支撐項，M1與M2增速差收窄至-2.8%。

這種低利率環境降低了不動産企業的融資成本，但實體信貸收縮反映有效需求不足，不動産貸款需求仍受抑制，而M1/M2剪刀差收窄表明居民儲蓄向投資轉化，資金更多流向股市而非不動産市場。需政策引導激活存量不動産市場，同時據瑞銀證券估算，保險資金預計2025年淨流入權益類資産1萬億元，截至二季度末，險資運用余額中權益類投資規模已突破4.7萬億元，較去年底增加6223億元。

政策雙向發力與市場信心修復並進，穩樓市與降息纾困需形成合力。觀點指數認為：穩樓市與降息纾困需雙向發力以形成良性循環，需求端繼續優化限購限貸政策，如降低剛需及改善型住房首付比例、下調房貸利率，推進“帶押過戶”降低二手房交易成本，供給端需擴大“保交樓”專項借款規模，保障不動産企業合理融資，防範債務風險擴散。

同時推動央行降息引導LPR下行，降低企業新增及存量貸款利息支出，配合降準釋放長期流動性，增強商業銀行信貸投放能力，支持中小微企業融資，這些措施通過修復居民購房信心、激活存量市場，直接帶動不動産産業鍊投資恢復，降息纾困降低企業财務負擔，促進其将資金用于技術研發、設備更新與産能擴張，進而推動投資增長與就業穩定，最終實現“穩不動産-穩投資-穩消費”的傳導鍊條。

A股港股IPO數量走勢相悖，不動産闆塊表現低迷。三季度A股IPO數量從20家下降至16家，實際募資總額從188.64億元上升至282.57億元，主要原因是國内最大的新能源企業華電新能在7月16日上市，實際募資金額為181.71億元。

三季度港股IPO數量從15家上升至17家，實際募資總額從593.18億港元下降至292.45億港元。下降的主要原因是二季度基數高，當季規模最大的IPO項目為甯德時代上市，實際募集資金410億港元，剔除後，二季度平均募資規模實際增長31.5%。

A股不動産融資“住商産”格局凸顯，不動産配售主導港股融資市場。2025年三季度A股一級市場不動産行業融資規模呈現顯著分化特征，其中住宅不動産以1134.23億元的總額占據主導地位，占行業總融資規模的84.5%，反映市場對居住需求的持續關注；商業不動産融資138.90億元，占比10.3%，體現了商業地産在運營模式創新與資産證券化推動下的融資活力。

産業不動産融資68.50億元，占比5.1%，雖規模小但聚焦工業物流、數據中心等新興領域，契合産業升級與實體經濟發展需求，整體融資結構凸顯不動産行業“居住為本、商業為輔、産業為新”的多層次發展格局。

2025年三季度香港不動産行業融資呈現“配售主導、供股萎縮”的顯著特征，配售總額達196.89億港元，占比高達99.46%，成為絕對的主流融資方式；供股及公開招股僅錄得1.06億港元，占比0.54%，反映市場對傳統股權融資渠道的謹慎态度。

禹洲集團以120.07億港元的配售額居首，占配售總額的61%，凸顯其大規模融資需求；融創中國以60.73億港元位列第二，兩者合計占配售總額的92%，顯示頭部房企在融資市場的集中效應。值得注意的是，新明中國在供股及公開招股中唯一實現雙向融資（0.14億港元供股+0.65億港元配售）。

而多數企業如GBA集團等僅通過配售完成融資，反映市場對快速、靈活融資渠道的偏好。總融資規模（197.95億港元）中，配售占比超99%，體現了香港市場對不動産企業股權融資的高效承接能力，也折射出行業在調整期對資金流動性管理的迫切需求。

ESR私有化退市落定，新股東攜資本入局。7月4日，ESR從香港聯合交易所退市後已成為一家私人控股實體。私有化後，ESR由喜達屋資本集團、SSW Partners、Sixth Street、華平投資、卡塔爾投資局和ESR創始人組成的新股東團所有。

另外，新的股東還包括安大略省市政雇員退休繫統（OMERS）和三井住友銀行等，已選擇将其部分或全部股權轉入私有化後的公司繼續持有。

ESR表示，順利完成私有化後，将加速推動公司戰略轉型，業務結構也會更為精簡，專注于核心的物流和數據中心業務領域，充分發揮其在亞太地區的平台優勢，為資本合作伙伴和客戶創造長期價值。

招商蛇口推優先股，助力核心城市項目推進。9月30日，招商蛇口披露了向特定對象發行優先股的募集說明書，公司計劃發行不超過8200萬股優先股，募集資金總額不超過82億元，用于支持公司業務發展。

公告顯示，本次發行的優先股為附單次跳息安排的固定股息率、可累積、不設回售條款、不可轉換的優先股。發行對象為不超過200名符合相關規定的合格投資者，且不向公司原股東優先配售。發行方式為代銷，發行日期尚未确定，但預計将在獲得中國證監會注冊後六個月内實施首次發行，且首次發行數量不少于總發行數量的50%。

根據公告内容，本次發行的募集資金将主要用于公司“保交樓、保民生”房地産項目的建設，包括廣州林嶼院項目、深圳會展灣雍境名邸項目、北京亦序佳苑項目等11個項目，涉及總投資金額達456.7億元。這些項目均位于核心城市，符合公司的業務發展方向和國家産業政策，預計将為公司帶來穩定的收益。

A股不動産闆塊二級市場表現居中，産業不動産領漲。從行業闆塊總體表現來看，申萬宏源31個一級行業中，不動産闆塊三季度區間漲幅16.55%，在31個行業里排名第13位，整體表現優于行業平均水平，但弱于通信、電子等高景氣賽道。

該闆塊漲幅主要受益于政策對房地産市場的邊際放松，以及部分城市限購政策調整帶來的需求釋放，同時建築裝飾、建築材料等關聯行業（如建築材料漲幅18.49%）的協同效應也形成支撐。不動産闆塊的“中遊”排名，恰恰體現了其“防禦性”與“修復性”並存的特性——既未如高成長行業爆發，也未如金融闆塊承壓。

不動産闆塊下屬二級行業呈現顯著分化的格局。産業不動産以49.93%的漲幅領跑，主要得益于工業用地、産業園區等生産性不動産的旺盛需求，政策對低空經濟、機器人等制造業升級的支持，為其提供了強勁的動力。

住宅不動産（13.87%）和商業不動産（11.36%）保持溫和增長，反映居民購房需求緩慢修復及商業地産租金回報率受經濟增速放緩影響；

物業管理則逆勢下跌0.45%，凸顯行業競争加劇、人工成本上升及部分房企關聯物業估值下調的壓力。

延伸産業鍊中，機器人（13.31%）受益于智能制造趨勢，而倉儲物流（0.69%）因物流地産過剩及電商增速放緩表現平淡，進一步印證了市場對不動産細分領域“産業協同性”與“運營效率”的差異化定價邏輯。

A股不動産融資融券格局：住宅規模居首，産業融券有别，商業活躍度低。當前融資融券市場呈現顯著的結構性特征：住宅不動産闆塊以166.80億元的融資融券余額占據73.4%的絕對主導地位，其融資/融券比例高達236.07，表明市場對該闆塊存在強烈的看多預期，融資買入規模是融券賣出規模的236倍，資金集中流入特征明顯。

産業不動産闆塊以49.10億元規模占比21.6%，融資/融券比例61.77%，顯示融資活動雖活躍但融券對沖需求同步存在。

商業地産闆塊規模最小（11.21億元，占比4.9%），融資/融券比例88.26，融資主導特征同樣顯著。

從資金動向來看，整體格局呈現“住宅主導、産業分化、商業低迷”，住宅不動産闆塊的聚集效應突出，凸顯其作為不動産行業核心賽道的資金聚集效應；産業地産闆塊的融資融券平衡性較好，或反映市場對産業升級的謹慎樂觀；

商業不動産闆塊的融資占比雖高但總量有限，因傳統商業模式承壓，市場活躍度與資金關注度均顯弱勢。整體市場融資規模（227.01億元）是融券規模（1.62億元）的140倍，印證當前市場整體偏多頭的資金情緒特征。

産業領漲住宅跟随，商業估值提升審慎。A股三個不動産闆塊的市淨率呈現差異化演變的趨勢，住宅不動産市淨率從2024年的0.83穩步提升至2025Q2的0.87，雖整體仍低于1（反映市場對傳統住宅開發估值的保守态度），但持續上升的态勢顯示了行業在政策托底與需求修復下逐步獲得估值修復動能。

商業不動産市淨率由2024年的0.85微增至2025Q2的0.86，增幅小于住宅闆塊，表明商業地産受困于運營模式轉型壓力（如購物中心向體驗式消費升級）及租金回報率波動，市場對其估值提升更為審慎；

産業不動産則以顯著高于前兩者的市淨率表現突出——從2024年的1.93躍升至2025Q2的2.04，成為唯一突破1且持續走高的闆塊，這主要得益于工業物流、數據中心等新興産業地産在數字經濟與實體經濟融合背景下的高成長性預期，以及資産證券化（如REITs）推動的估值重塑，反映了市場對産業升級方向的高度認可與資金偏好，三者整體格局形成“産業領漲、住宅跟漲、商業滞漲”的估值分化特征。

三季度港股行業分化顯著，地産建築業成交居中突顯韌性。2025年港股行業成交數據顯示，三季度全市場總成交數量達15501億股，總成交金額約151908億元，行業間的分化顯著。

其中，非必需性消費以22993億股的成交量和43789億元的成交額雙雙領跑，資訊科技業（21556億元）與金融業（22694億元）分列金額榜二三位，形成“消費-科技-金融”三足鼎立的格局。

聚焦地産建築業，其成交數量1783億股、成交額4793億元，雖總量居中（數量第4、金額第5），但活躍度突出——正常交易個股470只，為各行業最多，反映市場參與度較高；漲幅超5%的股票達257只，跌幅超5%的僅115只，漲跌比2.23:1，顯示行業整體呈現“漲多跌少”的積極态勢。

對比其他行業，地産建築業漲幅股比例高于金融業（53.4%）、工業（62.5%）等，但低于資訊科技業（74.2%），表明其内部個股分化相對溫和，市場信心修復中仍存波動。結合“保交樓”政策推進及房企融資環境改善，地産建築業在調整期展現出韌性，後續需關注政策落地效果與資金流向對産業鍊的拉動作用。

恒生地産指數波動上行龍頭領漲，内部呈現顯著分化的格局。恒生地産分類指數在2025年7月1日至10月6日期間呈現“波動中溫和上行”的總體趨勢，指數從7月2日的17835.93點起步，至10月6日收于18112.15點，區間漲幅1.55%，期間價格走勢可劃分為三個階段：

7月震蕩築底階段，月初快速沖高至18037.86點後回落，7月9日觸及階段低點17719.48點形成“V型”反轉；8月強勢突破階段，8月13日突破19,000點整數關口，8月14日創下19057.05點階段新高，單月最大振幅達5.8%；9-10月高位盤整階段，9月12日觸及19272.19點全年高點後震蕩回落，10月6日收于18,112.15點，較9月高點回撤6.0%。

在個股表現方面，分類指數内部呈現顯著分化格局，龍湖集團以13.31%的漲幅領跑，恒隆地産緊随其後，上漲12.39%，兩者構成雙核心驅動，並顯著跑赢指數。長實集團、華潤置地、中國海外發展分别上漲6.97%、5.05%、4.33%，組成穩健上漲梯隊。而華潤萬象生活、新鴻基地産則分别微漲2.89%、0.32%；與此同時，恒基地産下跌6.18%，九龍倉置業下跌9.08%成為調整幅度最大的標的，反映市場對商業地産運營壓力的擔憂。

從結構性特征來看，指數整體漲幅與個股表現差異揭示出三大特征：一是龍頭效應顯著，前三大漲幅標的貢獻了指數漲幅的絕大部分正向收益，權重股的強勢表現對指數形成有效支撐；二是商業不動産承壓明顯，九龍倉置業等商業不動産標的跌幅居前，映射市場對零售物業復蘇節奏的謹慎預期；三是政策敏感期特征突出。8月中下旬的快速拉升與9月高位盤整，與同期内地地産政策調整窗口期高度重合，顯示了市場對政策導向的敏感反應。

整體而言，恒生地産分類在此期間呈現“指數溫和上行、個股顯著分化”的特征，龍頭房企與商業地産標的的表現差異，映射出市場對行業結構性機會與風險的差異化定價，而價格走勢圖則直觀展現了這一波動上行與分化並存的市場态勢。

内房股政策市帶來波動震蕩，長期修復趨勢有待觀察。2025年7月2日至10月2日，内房股闆塊整體上漲約7.02%。期間，得到政策市支持，8月份，國務院第九次全體會議強調“采取有力措施鞏固房地産市場止跌回穩态勢”，而8月上旬至9月初“北上深”也相繼出台樓市新政，多維度惠及購房者。

内房股闆塊走勢由此持續上揚，呈現“波動上行、多峰震蕩”的走勢特征——7月初從508.59起步，7月10日首沖542.20後短暫回調，7月24日觸及552.72月内次高；8月25日升至571.37的季度次高峰，随後9月12日創581.59的階段新高，但9月下旬受市場情緒波動影響回落至540-560區間震蕩，最終10月2日收于544.27。全周期内，闆塊多次出現“沖高-回落-再沖高”的反復震蕩。

目前，多個新一線城市正研究房地産市場最新政策舉措，旨在進一步激發改善性住房需求、針對性加大購房支持，相關舉措後續将陸續出台。不過，市場對銷售復蘇的持續性以及宏觀環境的不确定性仍持謹慎态度，這也是導致震蕩态勢的原因之一。

整體而言，内房股闆塊呈現“短期波動加劇、長期修復”的復雜态勢。

上市公司篇

住宅不動産行業：在市場分化與财務調整中尋覓新機遇

政策托底與市場築底並行，住宅行業進入結構性調整期。三季度我國房地産市場呈現“政策托底+趨勢築底”的雙重特征。在政策層面，三季度多次會議強調要采取有力措施鞏固房地産市場止跌回穩态勢，8月份北京、上海、深圳等核心城市進一步放開限購並優化住房公積金政策，形成政策組合拳。

市場趨勢方面，在新房端，截至7月份，70城新建商品住宅銷售價格同比下降至-3.37%，降幅較6月收窄了0.3個百分點，自2024年11月以來已連續9個月收窄；二手房端，2025年7月，70城二手住宅銷售價格同比下降至-5.85%，降幅較6月收窄了0.2個百分點，已經連續10個月收窄。

當前房價指數同比指標的改善，進一步釋放出房價築底的積極信号，增強了市場對房價趨穩的預期。

值得注意的是，三季度作為傳統市場淡季，房企普遍加大降價促銷力度，這在客觀上加劇了環比指標的下行壓力；但從長期視角來看，同比指標的持續改善仍印證了房價築底信号的持續性。不過需關注的是，由于去年同期924新政帶來的高基數效應，未來同比指標仍存在進一步下降的可能。

租金分化加劇，一線城市承壓與二三線穩健並存。2025年1-9月，百城住宅租金顯著分化：一線城市租金“先揚後抑”，1月達峰值104.87元/㎡後持續走低至9月的85.35元/㎡，累計跌幅18.6%。9月同比降幅擴大至-10.15%，與人口流動放緩、保障性租賃住房供給增加及經濟環境變化相關。

二線城市租金“窄幅震蕩”，9月29.24元/㎡較年初的30.93元/㎡下降5.5%，同比降幅控制在-5%以内；三線城市表現最穩，9月19.87元/㎡，同比僅降3.24%，凸顯了下沉市場的抗跌性。9月一線城市租金環比再降6.37元/㎡（降幅7%），遠超二三線城市0.6元/㎡和0.02元/㎡的變動，政策調控與市場自我調節疊加效應加速顯現，二三線城市或成租賃需求轉移的承接地。

《住房租賃條例》落地，住宅租賃企業調整求變。2025年7月21日發布的《住房租賃條例》（以下簡稱《條例》）于9月15日起正式施行，不僅為住房租賃行業劃定了剛性約束的制度邊界，更明确了推動行業高質量發展的實施路徑。

《條例》共設7章50條，核心内容圍繞六大維度展開：确立總體要求框架、規範出租與承租行為、強化租賃企業合規管理、約束經紀機構經營行為、完善監管體繫、嚴格責任追究機制。其立法目標直指規範租賃市場秩序、保障當事人合法權益、穩定租賃關繫，最終促進住房租賃市場高質量發展，助力“租購並舉”住房制度加快落地。

《條例》特别倡導出租人與承租人依法建立長期穩定的租賃關繫，此舉将培育長期、穩定的租賃需求市場。随着市場供給結構優化與需求質量提升，住房租賃行業将逐步形成健康可持續的生态體繫，在解決居民住房問題、推動城市發展等方面發揮更關鍵的作用。

從市場表現來觀察，頭部住房租賃企業呈現明顯的分化态勢。以華潤有巢、招商伊敦公寓、保利和寓等為代表的國有資本背景品牌，合計開業房源規模達39.98萬套，占市場總量的25.8%。此類企業憑借政策資源支持與低成本資金優勢，在保障性租賃住房領域表現突出，已成為市場穩定的重要基石。

據企業中期業績披露，相較上年年末，萬科泊寓、龍湖冠寓、招商伊敦公寓、保利和寓等多家租賃企業的開業規模均實現不同幅度的增長，漲幅區間集中在2.4%至18.2%。其中，萬科泊寓與龍湖冠寓繼續領跑集中式租賃市場，截至2025年6月，兩家企業開業房量分别達19.8萬間和12.7萬間。上半年，泊寓新增房源1.16萬間，運營管理規模增至27.3萬間，其中超13萬間已納入保障性租賃住房體繫。

保利和寓的快速增長态勢值得關注。其房源規模從2024年末的2.2萬間擴張至2025年6月的2.6萬間，增幅高達18.2%。作為成長型住房租賃企業，保利和寓依托保利集團在房地産領域的資源優勢，通過整合集團内部存量房産改造為租賃住房，同時積極與地方政府合作參與保障性租賃住房建設，實現房源規模的快速擴張。

近年來，住宅不動産行業面臨顯著的财務壓力，從2022年至2025年Q2的數據來看，其淨負債率均值呈現波動上升趨勢，從81.40%升至88.15%，反映出行業整體負債水平較高，财務風險不斷加大。尤其是在2024年，淨負債率均值躍升至85.45%，顯示了企業在市場下行壓力下的融資需求急劇增加。

與此同時，EBITDA利潤率大幅下降，從13.41%降至-4.44%，表明企業盈利能力急劇惡化，部分企業甚至陷入虧損狀态，攤薄ROE均值從2.93%持續為負至-13.61%，進一步印證了行業盈利能力的嚴峻形勢，而銷售毛利率均值從18.53%降至12.01%，顯示了成本控制和定價能力的減弱。

面對如此财務壓力，多家企業如保利發展、中海地産等都開始調整戰略，聚焦核心城市，優化土地儲備結構以提升财務穩健性和抗風險能力，為未來市場復蘇做好準備。

商業不動産：穩健運營中謀發展，盈利能力提升但存挑戰

零售物業消費活力差異顯著，區域市場各具特色。從零售物業消費活力來看，不同城市表現差異明顯。深圳以4.1%的超低空置率彰顯“消費引擎”實力，其18.1元/㎡/天的租金與低空置率共同構成“高效率 - 低成本”的運營範本，實現了消費升級與理性定價的平衡。而上海8.6%的高空置率，警示着高端商業供給過剩的風險。北京7.5%與廣州7.3%的中位空置率，反映出較為穩定的市場需求。

不過廣州21.9元/㎡/天的租金僅為上海的68%，凸顯出華南市場“性價比優勢”，對跨區域品牌具有較大吸引力。此外，9月1日起個人消費貸款貼息政策正式實施，有望進一步刺激四季度教育培訓、文化旅遊、家居家裝、電子産品、健康醫療等重點領域消費。

寫字樓供需結構性矛盾突出，城市間轉型陣痛各異。寫字樓市場存在明顯的供需結構性矛盾。上海寫字樓市場因新增需求不足導致空置率持續上行，較去年年底上升0.3個百分點至22.4%，反映寫字樓市場仍持有謹慎情緒，處于周期性調整階段。

而依托科技企業強勁需求北京實現空置率下行，上半年累計下降0.8個百分點至20.2%，據CBRE世邦魏理仕數據顯示，其新租需求三大主力行業依次為TMT（40%）、金融（20%）和專業服務（12%）。

盡管科技企業的需求向好，受新興區域分流效應與租戶降本訴求雙重作用，租金還是累計下降5.5%至每月每平方米241.7元。北京寫字樓市場呈現以價格優勢争奪新增需求的市場調整邏輯。

廣州129.4元/㎡/月與深圳151元/㎡/月的租金相對較低，成為成本敏感型企業的“價值窪地”，但深圳22.2%的空置率提示需警惕開發過熱的風險。

盈利能力波動中保持穩健态勢，積極投入謀升級。相較于住宅開發行業，商業不動産企業财務狀況相對穩健，2025年Q2淨負債率穩定保持在8%左右，相較2025年Q1大幅提升了31.79個百分點，企業的償債能力弱化，但Q1行業普遍暫停新增投資。

2024年底至2025年初，多家頭部企業通過出售酒店、寫字樓等重資産，将現金儲備提升至負債規模之上，形成淨現金頭寸，擡高了基數。因此，後續情況仍有待進一步觀察。例如：王府井就在5月份挂牌轉讓旗下商業物業公司100%股權，同時還關閉了1家購物中心門店和2家百貨門店。

EBITDA利潤率雖有所下降，從27.75%降至13.09%，但相比一季度仍保持在較高水平，顯示出較強的盈利能力，攤薄ROE均值和銷售毛利率均值整體保持穩定，進一步證明了商業不動産企業的盈利能力和市場競争力。

随着消費升級和線上線下融合趨勢的加強，商業不動産企業如恒隆地産、華潤萬象生活等紛紛加大在體驗式消費、智慧零售等領域的投入，通過引入新技術提升消費者體驗，吸引更多客流，同時優化資産組合，降低負債水平，提升财務靈活性。

産業園區類不動産：高負債壓力，盈利空間受擠壓。

行業季度運行分化明顯，數據中心與産業園區表現迥異。從季度數據觀察，産業園區與數據中心行業分化特征顯著。數據中心闆塊單方收入經歷“先抑後揚”的波動，2024Q3達峰值381.7元後短暫回調，2025Q2回升至390.79元，同比增長4.8%，反映出算力需求持續擴張以及定價能力的提升。其簽約率穩定在90%以上的高位，計費率從2024Q1的74.91%提升至2025Q2的77.53%，顯示存量資源利用效率得到優化，可能源于AI算力租賃、企業上雲等高附加值業務占比的提升。

與之形成鮮明對比的是産業園區闆塊，單方租金連續六個季度下滑，從2024Q1的130.8元/㎡降至2025Q2的108.3元/㎡，累計降幅17.2%，入住率同步從83.4%降至70.8%，形成“租金 - 入住率”雙降的局面。這或許與制造業外遷、中小企業經營承壓導致的租賃需求收縮有關，尤其2025Q2入住率同比下降3.4個百分點，凸顯了市場去化壓力加劇。

數據中心受益于數字經濟政策紅利與算力基建投資，呈現出“量價齊升”的特征；而産業園區則面臨傳統制造業轉型陣痛與新興産業培育周期長的雙重挑戰。值得注意的是，數據中心計費率提升與産業園區入住率下降形成鮮明對比，反映了資源分配向高附加值業态傾斜的趨勢，即企業更傾向于投資數字基建而非實體空間擴張。

觀點指數認為，數據中心需警惕過度投資導致的空置風險，建議通過技術升級（如液冷節能）提升單位面積收益。産業園區則需加速“工業上樓”、産城融合等模式創新，通過配套服務增值對沖租金下行壓力。政策端可探索“算力券”等補貼工具，引導算力資源與産業園區需求協同發展，實現數字經濟與實體産業的雙向賦能。

财務挑戰凸顯，行業負債與盈利壓力並存。企業在近年來面臨高負債和盈利壓力，其淨負債率均值持續上升，從2022年的65.31%升至2025年Q2的90.56%，反映出行業整體負債水平較高，财務風險加大，盡管EBITDA利潤率從42.99%波動下降至42.33%，仍保持較高水平，但攤薄ROE均值從7.73%降至-0.33%，顯示出企業盈利能力受到挑戰，銷售毛利率均值從36.38%降至29.27%，表明成本控制和市場競争的加劇。

企業積極應對，合作創新與資産優化並舉。面對這些财務挑戰，産業園區類企業等強化與政府、科研機構的合作，推動産業升級和創新發展，通過建設專業園區、提供孵化服務等方式吸引優質企業入駐，提升項目價值和租金收入，同時也借助資産剝離優化融資結構，降低融資成本，提升财務穩健性。例如：9月3日，張江高科發布公告，宣布其子公司拟通過公開挂牌方式，以不低于1.51億元的價格轉讓上海集芯睿建築科技有限公司100%股權及債權。

觀點指數認為，張江高科通過剝離非核心業務資産，使其能夠集中優勢資源，專注于集成電路産業園區開發運營等主營業務的發展。同時，1.51億元的轉讓資金将有效補充其現金流，為後續重點項目的開發提供堅實的資金支持。

倉儲物流類不動産：抗風險能力強，智慧物流成新增長點

倉儲行業租金溫和下行，空置率結構性分化加劇。從2025年1-8月全國倉儲市場數據看，呈現“租金溫和下行、空置率穩中微升”的總體特征。全國倉庫平均租金由1月的23.21元/㎡·月微降至8月23.17元/㎡·月，累計降幅0.17%，同比持續負增長但波動控制在-0.47%至-0.34%區間，反映市場供需關繫維持基本平衡下的價格理性回調。全國空置率則圍繞16.45%的中樞窄幅波動，同比微增至0.18%，顯示整體市場去化壓力有限。

主要城市倉儲市場呈現“租金降幅更深、空置率快速優化”的分化特征。主要城市平均租金由1月的23.79元/㎡·月降至8月的23.57元/㎡·月，累計降幅0.92%，同比降幅從-2.18%擴大至-2.64%，降幅較全國平均水平高1.8-2.2個百分點，凸顯一線及核心二線城市面臨更激烈的市場競争或需求收縮壓力。但空置率方面，主要城市由1月的14.9%微升至8月的15.09%，而同比降幅則從-2.49%擴大至-6.16%。

值得關注的是，6-8月全國空置率同比再現正增長，而主要城市空置率同比降幅則持續擴大，累計下降0.15個百分點，形成“全國穩、核心城市優”的梯度分化。在宏觀經濟承壓背景下，倉儲需求向核心城市聚集的趨勢強化，非核心區域面臨更大的去化壓力；同時，主要城市通過優化倉儲設施、提升運營效率等措施，有效對沖了需求放緩的影響。

綜合來看，2025年倉儲行業呈現“全國穩中有降、核心城市優勝劣汰”的格局。政策端需關注非核心區域倉儲設施的盤活利用，而核心城市應把握低空置率窗口期，推動倉儲業向智能化、綠色化升級，以維持長期競争力。

智能升級方向明确，企業投入智慧領域與提升服務。8月26日，國務院發布《關于深入實施“人工智能+”行動的意見》，探索無人服務與人工服務相結合的新模式，在物流等領域推動新一代智能終端、智能體等廣泛應用，為物流行業智能化升級指明方向。

随着電商行業的快速發展和消費者對物流效率要求的提高，物流園區企業迎來了新的發展機遇，企業繼續加大在智慧物流、冷鍊物流等領域的投入，通過引入物聯網、大數據等技術，提升物流效率和服務質量，吸引更多的客戶入駐，提升運營收入。同時，注重提升園區的管理水平和服務質量，通過提供一站式物流解決方案、優化供應鍊管理等手段增強客戶的黏性，提升市場競争力。

物流服務的需求仍然疲弱，租金下調壓力較大。倉儲物流類企業則展現出較強的抗風險能力和穩健的财務表現，其淨負債率均值從2022年的9.78%波動上升至2025年Q2的19.48%，但仍處于較低水平。EBITDA利潤率雖有波動，但整體保持正數。攤薄ROE均值和銷售毛利率均值也相對穩定，顯示出較強的抗風險能力。

但同時也應注意到，貿易糾紛帶來的不确定性，物流服務的需求仍然疲弱，租金下調壓力較大。例如，順豐房托在中期業績會上表示，随着母公司順豐集團簽訂的租約将于明年到期，相關續租租金将會視目前租金水平而定，預期租金會向下調整。

資産管理篇

不動産信托登記試點深化，遺囑信托與資産盤活成核心突破。廣州《關于開展不動産信托财産登記試點工作的通知》明确，将試點範圍擴展至全國性信托公司在廣州的異地部門，並首次引入“預告登記”與“遺囑信托程序”兩大創新機制。

預告登記制度通過賦予信托機構在委托人未完成正式登記前的物權鎖定權，有效防範了委托人擅自處分資産的風險，例如某高淨值客戶拟将房産信托給機構管理，通過預告登記可确保信托期間權屬穩定，避免繼承人或第三方主張權利。遺囑信托程序則簡化了法定繼承人确認後的登記流程，信托機構可憑遺囑信托文件單方申請登記，無需逐一征得繼承人同意，顯著提升了家族财富傳承的效率。

廈門試點在此基礎上進一步重構登記定義，将轉移登記、變更登記等類型擴容至追加交付不動産、更換受托人等場景，並在登記簿中增設委托人、受益人信息欄，實現了從“權屬登記”向“全生命周期管理”的跨越。這兩地政策通過“制度創新+流程優化”雙輪驅動，為信托行業在不動産資産管理領域的深度拓展提供了法律保障與操作範式。

10月上旬，天津市發布《關于開展不動産信托财産登記試點的通知》。與前幾地試點不同的是，天津提出以“金創區+自貿試驗區”雙區聯動為支撐。《通知》明确提出，“推動信托财産登記制度在天津自貿試驗區内先行先試”，“信托機構應當緊扣天津經濟社會發展需要，根據監管部門信托業務分類相關要求，鼓勵圍繞資産盤活、風險處置等場景設計信托服務模式，規範開展不動産信托業務”。

觀點指數認為，作為港口工業城市的天津，憑借其豐富的工商業地産、存量廠房、物流園區及商業樓宇資源，在工業物流與商業地産信托領域具備顯著市場潛力。此次試點制度将通過不動産信托登記機制，清晰界定信托财産的法律權屬，從而更高效地激活存量資産價值，為天津市制造業實體經濟的高質量轉型與升級提供有力支撐。

銀行融資渠道呈現結構性收縮，反映行業風險偏好調整。從2022年至2025年Q3，銀行借款規模從478.60億元降至432.49億元，減少46.11億元，成為有息負債中降幅最大的單一渠道。這一趨勢與近年來銀行業對房地産行業風險防控的強化直接相關——在“三道紅線”等政策約束下，銀行普遍收緊對高負債房企的信貸投放，轉而優先支持優質國企及現金流穩定的項目。

值得注意的是，2025年Q2至Q3期間，銀行借款出現短期回升（從384.00億元增至432.49億元），反映政策邊際寬松下部分房企獲得階段性流動性支持，但整體收縮态勢未改，顯示行業去杠杆進程持續深化。

債券融資呈現“境内穩增、境外萎縮”分化格局，市場信心不一。境内債券規模微增3.48億元至156.95億元，而境外債券則大幅萎縮2.95億元至2.46億元，形成鮮明對比。境内債券的穩定增長得益于國内債券市場對房企融資的相對友好環境，尤其是優質房企通過公司債、中期票據等工具持續獲得低成本資金；

而境外債券的銳減則反映了國際投資者對中國房地産行業風險的重估——受地緣政治、匯率波動及部分房企境外債違約事件影響，境外融資渠道基本處于凍結狀态，2025年Q3境外債券規模已不足2022年的半成，凸顯跨境融資環境的嚴峻性。

非標融資渠道整體收縮，信托融資逆勢增長凸顯“替代效應”。長期應付款、融資租賃、定向融資、ABS及永續債等非標渠道合計減少16.96億元，其中定向融資（減少5.62億元）和融資租賃（減少3.66億元）降幅顯著，反映監管層對影子銀行、通道業務的持續清理。但信托融資逆勢增長2.45億元至38.43億元，成為非標渠道中唯一正增長的類别。

這一現象體現的是房企在傳統融資渠道受限下的“渠道替代”策略——信托憑借其靈活性成為部分房企補充融資的重要來源，盡管其成本通常高于銀行貸款，但在行業流動性緊張時期仍具有吸引力。ABS的微幅波動（減少0.06億元）則顯示資産證券化工具在房企融資中的角色趨于穩定，更多作為盤活存量資産的工具而非增量融資主力。

有息負債總量持續下行，行業去杠杆進程進入深水區。整體有息負債規模從2022年的982.34億元降至2025年Q3的905.23億元，減少77.11億元，降幅達7.85%。這一趨勢貫穿2023-2025年，僅2025年Q2出現短期反彈（從709.04億元增至905.23億元），主要源于當季部分融資渠道的集中到期再融資或季節性資金安排。

有息負債的持續收縮，既反映房企主動降杠杆的訴求，也體現監管政策、市場信心及融資環境變化對行業負債規模的硬約束。從結構看，銀行借款、非標融資的收縮是主要驅動因素，而債券融資的分化則顯示不同市場對房企風險定價的顯著差異。總體而言，地産行業正通過多渠道融資結構調整，逐步實現從“規模擴張”向“質量優化”的轉型，但這一過程仍伴随陣痛與不确定性。

地産債發行總量下降，到期償還量創新高。總發行量呈現“先升後降”的倒U型走勢，2024Q1達峰值1478.28億元後持續回落，2025Q3同比2023Q3下降17.7%；總償還量則呈現“波動上行”特征，2025Q3總償還量1394.30億元較2023Q3增長5.1%，到期償還量占比從53.6%升至64.6%，顯示債務集中到期壓力加劇。

淨融資額呈現“負向擴大”的趨勢，2024Q1至2025Q3連續三個季度淨融資額低于-200億元，2025Q3雖收窄至-184.42億元，但整體償債缺口持續存在。當前地産債市場呈現“發行收縮、償還剛性、淨融資承壓”的三重特征，2025Q3雖發行量回升但淨融資仍為負值，反映市場整體處于“去杠杆”的周期。

發行縮量疊加償還創新高，提前兌付與贖回雙降。2025Q3提前兌付量112.26億元雖較Q2的175.14億元顯著下降，但仍處于2023Q3以來第三高位，僅低于2025Q1的180.33億元和Q2的175.14億元；贖回量56.00億元雖為2024Q1以來最低值，但較2023Q3的40.00億元仍增長40.0%，且高于2024Q1、Q4及2025Q1的贖回水平。

2025Q1提前兌付量激增至180.33億元，創區間内最高值，而同期贖回量僅43.90億元，形成“高兌付—低贖回”的剪刀差，顯示房企在該季度集中通過提前兌付優化債務結構；2025Q3則呈現“兌付收縮—贖回同步下降”的特征，反映債務優化策略從“激進壓降”轉向“穩健調整”。

總體融資成本下降，境内外融資成本差異明顯。境内融資成本在2025年呈現“先升後降”态勢，Q1達2.53%後Q3回落至1.36%，反映政策寬松與流動性改善效應；境外成本則經歷“沖高回落”，2025Q1達8.14%後Q3降至6.00%，但絕對水平仍顯著高于境内。境内債券平均票面利率從2022年4.21%降至2025Q3的3.99%，顯示長期融資成本優化的趨勢；境外票面利率則從4.59%微升至4.72%，反映國際市場對地産債的風險溢價持續保持在高位。

三季度，單筆債券融資規模前三為48、30、25億元，涉及主體分别為華發、金融街、中海。華發募集資金将用于上海、無錫和珠海等地項目開發及補充流動資金。

值得關注的是，當前房企在融資渠道上呈現出多元化趨勢，除發債外，還逐步傾向于通過其他方式獲取融資，例如 REITs和經營性物業貸已被諸多業内企業啟用。

在REITs方面，已有不少房企取得進展。如今，華潤置地、招商蛇口、大悅城、萬科、首創城發和中國金茂等一衆房企，均已成功推動REITs産品上市。而且，多家房企明确表達了擴張REITs版圖的意向。例如華潤置地在中期業績會上表示，未來3-5年，REITs規模希望能達到300億到500億。

在經營性物業貸方面，同樣有多家房企積極布局。招商蛇口于2025年上半年落地經營性物業貸款82億元，同期保利發展經營物業貸款淨增29億元，民企龍湖集團中報顯示，2025年上半年龍湖集團有息負債規模持續降低至1698億元，其中經營性物業貸及長租貸占比55%，總額約為933.9億元，平均融資成本由2024年同期的4.16%下降至3.58%，平均合同借貸年期拉長至10.95年的歷史高位。

經營性物業貸具有拉長賬期、降低融資成本的作用，這無疑有助于房企提升債務安全等級。展望未來，随着更多經營性物業貸的落地，更多房企有望進一步減輕償債壓力。

國資纾困顯效與高負債房企清盤風險交織，風險出清進入結構性攻堅期。據觀點指數不完全統計，2025年三季度，已完成境内及境外債重組的企業有融創、遠洋、時代中國、龍光；境外債重組獲批的企業有旭輝、佳兆業、禹洲地産、碧桂園等。房企債務重組呈現加速出清與策略分化並存的特征，折射出行業風險化解進入深水區。

從進展趨勢看，境内債重組完成度顯著提升，龍光、旭輝、遠洋等企業通過“現金+股票+資産”多選項方案實現本息償付調整，如龍光219.6億元境内債通過21筆債券重組議案，提供全額轉換資産、抵債、回購及股票等靈活選項，體現債權人利益平衡的精細化設計；遠洋集團180.5億元境内債則推出四種清償路徑，結合零息可轉債發行4.87億股，實現股債聯動，反映債務工具創新加速。

境外債方面，禹洲集團歷時三年完成66.8億美元重組，降債35億美元成福建首家完成全流程的房企，佳兆業9月底将落地削債86億美元方案，而旭輝、碧桂園、花樣年等企業通過重組支持協議簽署率超70%推動進展，顯示境外債權人協商效率提升。

行業分化進一步加劇：萬科憑借深鐵259.41億元借款支持完成243.9億元公開債償還，2027年前無境外債到期，凸顯國資纾困下的穩健路徑；反觀中國恒大因3500億港元債務總額（超此前披露的1967億元）及1300個開發中項目，退市後重組計劃推進困難，暴露高負債房企的清盤風險。

此外，資産剝離成為新動向，8月31日，中交地産重大資産重組完成資産交割向輕資産業務轉型，上市公司房地産開發業務相關的資産和負債置出至中交房地産集團，涉及規模達38億元，體現業務轉型與債務切割的雙重訴求。

9月15日，南國置業亦公告拟向控股股東中國電建地産集團有限公司的全資子公司上海瀧臨置業有限公司轉讓房地産開發、租賃業務相關資産及負債，交易金額僅為1元。

此次交易標的包括17項房地産開發、租賃業務股權資産、相關應收款項及與房地産開發、租賃業務相關的其他資産和債務，標的資産評估值為-29.34億元。

整體而言，房企債務重組策略上從“單一展期”升級為“股債組合+資産置換”的復合方案，但高負債房企仍面臨重組阻力，行業風險出清仍需政策支持與市場信心修復的協同推進。

險資領航長租賽道，資産證券化閉環加速成型。據觀點指數不完全統計，在住房不動産領域三季度共錄得5起大宗交易及融資事件，涉及資金約74.6億元。友邦人壽以9.8億元收購上海松江柚米社區2252套保租房，通過Pre-REITs基金實現40%控股，項目總建面13.66萬㎡，月租金均價3000元，年收入約7296.5萬元，坪效44.52元/㎡/月。該交易采用“控股+原運營方留任”的模式，旭輝持股降至20%並繼續負責運營，形成産業與資本協同效應。

Pre-REITs作為險資參與長租公寓市場的核心路徑，通過私募股權基金實現不動産所有權與運營權的分離。一方面可以規避險資直接持有不動産的合規限制，又保留了原運營商的專業管理能力，同時通過現金流梳理與資産估值優化，為公募REITs退出奠定基礎。

陸家嘴集團則以9.45億元轉讓前灘雍萃46項目，接盤方為上海國資基金，項目包含3棟租賃住宅及1棟商業辦公樓，樓面價15929元/㎡，2019年入市後月租金達10920-39000元，出租率超90%。

大家投控聯合友邦、中宏人壽等設立保險業首支45億元增值策略長租住房基金，重點布局京滬保租房，退出路徑明确指向公募REITs。

建信住房租賃基金通過ABS擴募南京項目，募集4.53億元，擴募後累計總規模達16.23億元，認購倍數7.8倍，投資機構涵蓋銀行理财、券商、保險等多元化主體。

保租房REITs成“避險資産”，擴募機制激活市場活力。保障性租賃住房REITs被視為最具穩定性的REITs細分領域。截至三季度末，國内共有8只保障性租賃住房REITs成功上市，總市值規模達到184.45億元，占REITs市場總規模的8.3%。該類REITs的核心底層資産是聚焦于服務新市民、青年群體的租賃住房項目，憑借顯著的政策扶持優勢、剛性需求支撐及租金水平穩定性等特征，展現出獨特的市場定位。

從投資價值維度分析，其優勢主要體現在三方面：其一，政策支持體繫完備。作為破解新市民住房難題的關鍵抓手，保障性租賃住房已構建起從中央到地方的多層次政策保障網絡。其二，需求端韌性突出。2025年第二季度數據顯示，保租房平均出租率高達96.13%，租金收繳率達99.17%，凸顯出持續旺盛的市場需求。其三，現金流可預測性強。保租房租金通常設定為同區域市場價的70%-80%，在保障租戶支付能力的同時，形成穩定持續的租金收入流。

運營績效方面，保租房REITs表現優異。2025年上半年，該類REITs平均單位月租金同比提升1.6%，增速超過百城住宅租賃指數5.1個百分點；EBITDA同比增速均值達3.2%；可分派金額年化完成率介于92.8%至160.9%區間，其中蘇州恒泰租賃住房REIT以160.9%的完成率表現亮眼。

長期來看，保租房REITs具備顯著成長潛力。伴随城市化進程深化及租賃市場規範化發展，保租房需求将持續擴容。同時，擴募機制的日趨完善為REITs提供了資産擴容通道。以華夏北京保障房REIT為例，其2025年完成擴募募資9.46億元，擴募項目預測年化現金流分派率達4.11%，高于首發項目表現，印證了擴募對價值提升的積極作用。

“資産荒”背景下，險資加速布局核心商業不動産 據觀點指數不完全統計，在商業不動産領域三季度共錄得7起大宗交易及融資事件，涉及資金約331.2億元。2025年7月施羅德資本聯合浙江西子國際設立30億元私募房地産基金，聚焦長三角核心城市寫字樓及消費類基礎設施改造，印證外資對核心城市優質資産的逆周期布局邏輯。

泰康人壽領投的160億元Pre-REITs並購基金收購無錫、北京、武漢三座荟聚購物中心，其中，泰康人壽認購30億元，其他參投方包括中銀三星、中宏、友邦、大都會人壽等險資，共計認購30億元。同時，英格卡将認購基金的劣後級，出資約20億元，剩余的80億元拟采用銀行融資的方式獲取。

收購後單體項目運營團隊不會改變，英格卡将保留項目運營權，形成“險資控股+外資運營”的穩定現金流模式，匹配險資長期配置需求。

觀點指數認為，險資擴大不動産投資可充分發揮其穿越周期的獨特優勢。在經濟下行壓力下，險資投向不動産領域，一方面能有效支持不動産市場的融資需求，緩解行業資金壓力；另一方面則通過“抄底”策略實現投資價值——既能在持有期間獲得穩定收益，又可待市場回暖後實現資産增值。特别是在當前“資産荒”環境下，優質不動産項目因其抗跌性和增值潛力，配置價值正逐步顯現，成為險資優化資産配置、抵禦經濟波動的理想選擇。

越秀房産基金以34.33億元向關聯方廣州越秀發展集團出售越秀金融大廈50%的權益，完成内部重組後實益權益降至49.495%，同步通過40億元新銀行融資實現債務置換，利率較LPR下浮0.65%，優化資本結構。

華潤置地重慶萬象城CMBS續發規模51億元，較首期45.01億元增長13.3%，底層資産包含楊家坪商圈多個商業綜合體，體現國企在資産證券化中的天然優勢。保利商業22.36億元ABS項目由中金公司管理，廣東保利商業發展有限公司作為原始權益人，通過“不動産生态平台”戰略整合投資開發、經營、綜合服務三大主業，形成閉環生态。

市場擴容與價值重估並行，新興業态成資本配置新寵。消費基礎設施行業目前已上市10支REITs，總市值386.06億元，占REITs市場的17.4%，中金唯品會奧萊REIT以34.8億元的募資額創年内消費類REITs新高，首日漲幅26.81%，印證了市場的認可度。

二級市場呈現“新上市REITs領漲、存量REITs分化”的格局，消費復蘇與政策利好構成上漲核心動力。新上市項目因高出租率、穩定現金流及“新零售”稀缺標簽受資金追捧，反映市場對消費基礎設施長期價值的信心。随着國内經濟回暖，居民消費信心增強，消費支出增加。消費熱潮直接帶動消費基礎設施REITs底層資産業績提升，驗證了市場對其長期價值的認可。

8月27日正式生效的中金唯品會奧萊REIT，底層資産為杉杉商業旗下的甯波杉井奧特萊斯。該項目自2011年開業以來，首次将奧特萊斯業态引入甯波市場，作為杉杉商業首個且已穩定運營超13年的旗艦項目，具有顯著的市場標杆意義。項目總建築面積10.43萬平方米，商業面積8.33萬平方米，出租率持續維持在97%以上，在已上市消費REITs中位居前列，彰顯出稀缺區位與成熟運營帶來的高抗風險能力。

此外，新城控股吾悅廣場私募REITs的獲批，為商業地産輕資産運營提供了新範式，其通過将旗下購物中心資産證券化，實現了“投資－運營－退出”的閉環管理。新城控股2025年面臨約10億美元債到期壓力，此次融資可優化債務結構，降低短期流動性風險。越秀地産在業績會上表示，公司積極研究部署保障性的長租住房REITs以及消費類基礎設施的REITs。

外資機構方面，華夏凱德商業REIT成為國内首單外資發起的消費類公募REITs，9月29日上市首日上漲19.62%，截至收盤漲幅收窄至12.6%。其以華南等地中心城市的購物中心為底層資産，引入國際化的資産管理標準，提升了市場競争力。這些動向表明，REITs市場正從“單一類型”向“多元結構”演進，消費類等新興品類與外資機構的參與，将給市場帶來新的活力和機遇。

政企深度合作驅動算力基建擴張，資産證券化打通投融閉環。據觀點指數不完全統計，三季度，産業園區類不動産領域共錄得10起大宗交易及融資事件，涉及資金約126億元。普洛斯中國與浙江省衢州市國資合作伙伴簽訂戰略合作協議，衢州市國資委全資控股企業衢州工業控股集團将向普洛斯算力中心投資25億元，成為該業務的戰略股東。

普洛斯計劃在衢州設立境内控股平台公司，實施普洛斯算力中心控股平台總部項目，還将與衢州在國際航空物流樞紐打造、算力中心共建、綜保區及産業園運營、人工智能産業發展等領域開展深入合作，凸顯了“資本+産業+場景”的立體化合作模式——國資提供低成本長周期資金與土地資源，民企輸出運營能力與産業鍊資源，形成“投資-建設-運營-退出”的閉環鍊條。

外高橋集團19億元工業廠房ABS獲上交所反饋，底層資産為19.06萬㎡標準廠房，同步推進30億公募債、20億私募債發行，展現“存量資産盤活+增量資金注入”的雙重融資策略。

而蘇高新集團以1.71%-1.78%低利率完成多筆融資、西安高新2.68%利率中期票據發行、上海數據港全國首單數據中心科創債落地，共同構成“低成本債務融資+創新權益融資”的多元化矩陣，既反映市場對優質基建資産的認可，也體現政策對科技創新債等創新品種的支持導向。

觀點指數認為，此類合作不僅解決了算力基建“投融資難”的問題，更通過“基金+基地+産業”模式實現從單一項目到産業鍊生态的升級。未來，随着REITs常态化發行、Pre-REITs基金擴容，資産證券化将進一步打通“投資-培育-退出-再投資”的循環。

新型基建REITs開拓增長新極，政策護航擴容擴募。産業園區行業目前已上市19支REITs，其中13支表現為正漲幅，6支為負。核心城市的科技園區（如北京大興、海澱、楊浦科創）繼續受到産業集聚效應的支撐，表現較好；創金合信首農REIT因“總部經濟+科技創新”的稀缺定位及高出租率支撐，成為二級市場明星；但二線園區面臨出租率下降、租金壓力等問題。産業園區REITs的表現受運營方的招商能力和政策落地力度的影響較大。随着2025年集中解禁和新增供應的入市，部分中小園區可能面臨現金流壓力。

新型基礎設施REITs是2025年市場的一大亮點，主要包括數據中心、人工智能基礎設施、5G基站等。這類資産兼具科技屬性和基建屬性，代表了未來REITs市場的發展方向。

數據中心REITs的推出具有里程碑意義。8月8日，南方萬國數據中心REIT和南方潤澤科技數據中心REIT分别在滬深交易所上市，成為國内首批數據中心REITs。這標志着REITs資産範圍成功拓展至支撐數字經濟發展的新型基礎設施領域。萬國數據中心REIT首發募集規模24億元，2025年預測年化現金流分派率為5.07%。

數據中心REITs的投資價值在于其獨特的雙重屬性。一方面，作為基礎設施，數據中心具有投資規模大、運營穩定、現金流可預測的特點；另一方面，作為數字經濟的核心基礎設施，數據中心受益于AI、雲計算、大數據等技術的快速發展，具有巨大的成長潛力。在“東數西算”等國家戰略的推動下，數據中心REITs的發展前景廣闊。人工智能基礎設施REITs開始嶄露頭角。

觀點指數認為，數據中心REITs作為兼具不動産穩定收益屬性與科技成長潛力的創新型資産，這類新型基礎設施REITs在“資産荒”背景下展現出雙重屬性：既可依托不動産特性獲取穩定持有收益，又能通過科技屬性分享數字經濟紅利，成為驅動增長明确、前景廣闊的稀缺投資標的。

此外，三季度初廣西發布金融惠企三年行動方案，提出支持人工智能（AI）、數字等領域項目發行基礎設施領域不動産投資信托基金（REITs）。這類資産的特點是技術含量高、資本密集、更新換代快，對運營管理的專業性要求極高。雖然目前規模較小，但随着AI産業的爆發式增長，AI基礎設施REITs有望成為市場的新熱點。

供應鍊龍頭加速資本化，象嶼ABS創新跨境産業生态。據觀點指數不完全統計，在倉儲物流類産業不動産領域，三季度共錄得8起大宗交易及融資事件，涉及資金約166億元。8月27日，安得智聯正式向港交所遞交IPO申請，安得智聯前身是美的集團内部的物流業務闆塊，2017年正式更名為安得智聯，並走出美的，開始拓展外部市場。

如今，安得智聯已經成為國内家電行業最大的一體化供應鍊物流解決方案提供商，年收入突破186億元。截至2025年6月底，公司覆蓋超9000家企業客戶，管理倉儲面積超1100萬平方米，全國活躍送裝網點超3500個，末端配送網絡可100%觸達鄉鎮。

8月29日象嶼集團發行全國首單跨境電商産業園ABS，規模5.6億。具體來看，項目資産中包括位于廈門湖里區長虹路33号的跨境電商産業園一期項目，以及位于湖里區長虹路29号的跨境電商産業園二期項目，該産業園聚集物流、運營、産品、人才培訓、衆創孵化等服務商，已累計入駐企業1079家，累計注冊資本金38億元。

倉儲物流REITs三季度表現分化，外資全球物流商巨頭中國首單RETIs獲批。倉儲物流行業目前已上市10支REITs，該闆塊總市值約258.30億元，占REITs市場的11.66%，倉儲物流類區間累計漲幅最大為3%，倉儲物流REITs二級市場呈現明顯的分化格局，中銀中外運倉儲物流REIT以26.34%的區間漲幅領跑，主要得益于其作為國内首單央企倉儲物流REITs的身份——發行溢價16.16%、首日開盤價4.00元、首日漲幅達22%，市場對其稀缺性與資産質量給予高度認可。

嘉實京東倉儲REIT亦表現穩健，漲幅8.94%，反映市場對京東物流運營能力與資産質量的長期信心。7月4日，嘉實京東倉儲REIT公告拟擴募並新購入西安、合肥兩個成熟智能物流園區，合計建面25.28萬平方米。

而部分項目如中金普洛斯REIT（-5.43%）、中航易商倉儲物流REIT（-6.37%）則出現負增長，主要受經濟周期波動、資産運營效率差異等因素影響。

此外，全球最大物流REITs安博發起的華夏安博倉儲REIT于9月22日獲批，首發資産來自安博中國旗下的三個優質倉儲物流項目，分别為安博廣州開發區物流中心、安博東莞石排物流中心和安博東莞洪梅物流中心。這三處資産均位于倉儲物流需求高度旺盛的粵港澳大灣區，輻射廣州、東莞、佛山、中山等多個大中城市。

該産品也是目前已上市及申報中的倉儲物流類REITs中唯一全部資産均位于大灣區的REITs。三處資産均主要用于城市配送，服務于周邊居民和産業的剛性需求，受外貿政策波動影響較小。三處物流資産的目前評估總值約21.71億元。

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