商業地産零售業态發展：精耕細作

前言

當前，中國經濟還處于調整期，體現在不動産與零售消費商業領域——冷暖不一。商業不動産還在深度調整，零售消費端開始出現回暖，但是溫度有限。企業端，投資信心與開發動力仍顯不足，好的迹象是10月下旬開始，不少企業恢復了部分投資動作。

不過，面對挑戰，行業並未止步。企業積極拓寬融資渠道，尤其加速推進消費基礎設施公募REITs落地，同時深化數字化轉型、探索多元化經營，全面提升運營質量與消費體驗。越來越多的商業項目正以業态創新和模式重構響應市場，積極迎合日益多元且細化的消費需求。

展望未來，市場仍将處于多重變量交織的動态進程中。企業需敏銳捕捉消費趨勢與宏觀環境變化，強化運營韌性與策略敏捷性，方能在新一輪周期中穩健前行。

在此背景下，觀點指數研究院依托專業深度調研與繫統數據分析，于2025觀點商業年會現場隆重發布《表現力指數 • 2025年度商業地産表現報告》，全方位解構行業産業鍊的演進與格局變遷。相關成果将匯聚成“表現力指數 • 2025年度商業地産表現”並在現場作權威發布，旨在為市場主體提供切實參照，助力行業在不确定性中探尋确定性的發展路徑。

以下為“商業地産零售業态發展：精耕細作”篇。

當前，在消費市場溫和復蘇的宏觀背景下，中國商業地産已全面進入精耕細作的新發展階段。

服務消費的崛起、節假日經濟的強勁拉動以及免稅經濟等新亮點的涌現，為市場注入了新的活力。

從企業端來看，頭部商管公司與持有型房企憑借規模優勢、品牌資源與精細化運營能力，展現出更強的抗風險與增長韌性，而部分非頭部企業則面臨業績停滞甚至下滑的挑戰。

無論是鞏固首店與旗艦店壁壘的高端項目，還是通過主力店升級、空間場景重塑以深耕區域市場的中端項目，亦或是積極向“奧萊+文旅”綜合體轉型的奧特萊斯和致力于打造社區生活場的社區商業，都在各自賽道中探索着獨特的生存與發展之道。

與此同時，消費品牌也面臨全新考驗與機遇。餐飲企業迎來上市潮並加速出海，茶飲品牌在下沉市場與海外尋找新藍海；運動服飾品牌業績分化，國際品牌與本土龍頭戰略各異；奢侈品行業增速放緩，品牌價值與體驗成為競争核心；而傳統商超在“胖東來模式”啟發下積極調改。

此外，國内電商巨頭圍繞即時零售展開新一輪激烈角逐，跨境電商則在應對國際環境挑戰中不斷提升其抗風險與供應鍊的能力。

資本市場上，消費基礎設施公募REITs的持續擴容，為行業提供了重要的融資與退出通道，其市場表現凸顯了投資者對消費類資産長期現金流的信心，而資産的未來表現将愈發依賴運營能力。

商業地産進入精耕細作階段，免稅經濟成消費新亮點

2025年，消費市場呈現溫和復蘇态勢，社會消費品零售總額增速相對平穩，累計增幅在4%-5%之間。

其中，随着服務消費場景融合拓展，市場保持較快增長。2025年1—9月份，服務零售額同比增長5.2%，增速高于同期商品零售額0.6個百分點。

重點節假日如春節、五一、中秋國慶成為關鍵增長節點，體驗式、服務性消費需求強勁。

以最新的雙節假期為例，據商務部商務大數據監測，國慶中秋假期全國重點零售和餐飲企業銷售額按可比口徑同比增長2.7%。10月1日至7日，商務部重點監測的78個步行街（商圈）客流量、營業額同比分别增長8.8%和6.0%。

具體城市表現上，一線城市中，北京市商務局數據顯示，國慶中秋八天假期重點監測的百貨、超市、專業專賣店、餐飲和電商等業态企業實現銷售額95.1億元，全市60個重點商圈客流量5966.8萬人次，同比增長13.9%。

二線城市方面，杭州市商務局監測數據顯示，9月30日至10月7日期間，杭州消費總規模達296.71億元，全市50家大型商超實現營業額10.98億元，同樣有不錯的表現。

這背後離不開消費政策的持續發力，今年以來，商務部等多部門密集出台政策，推動消費活力釋放。

9月，商務部等九部門支持存量零售商業改造納入一刻鐘便民生活圈建設、優先支持保障基本民生的社區商業綜合體、鄰里中心、百貨商場、菜市場等消費基礎設施項目發行基礎設施領域不動産投資信托基金(REITs)。

此外，印發的《關于擴大服務消費的若幹政策措施》也提到，開展消費新業态新模式新場景試點城市建設，将通過競争性評審方式在全國選擇50個左右人口基數大、帶動作用強、發展潛力好的消費新業态新模式新場景試點城市，增加優質消費供給，創新和豐富多元化消費場景，推動新的消費業态不斷涌現、消費活力進一步提升。

地方層面，重點商業城市也在持續發力營造良好的消費環境。期内，成都推出首發經濟計劃、上海優化離境退稅、重慶推動綠色商場建設等地方政策，不斷通過業态創新和需求刺激等手段，進一步拉動消費增長。

值得關注的是，免稅經濟成為年内的消費新亮點，憑借價格優勢+政策便利吸引境外消費回流。今年以來，武漢、廣州、深圳、長沙等多個城市開設了市内免稅店，免稅消費場景不斷拓寬。

與其他類型免稅店相比，市内免稅店營造的消費場景更接近傳統購物中心，免稅疊加文旅、娛樂的業态組合，能讓消費者延長駐足時間，同時也更豐富消費體驗。

如福田深業上城的深圳市内免稅店經營面積近3000㎡，是目前國内面積最大的市内免稅店，對深圳市内外消費者和港人北上消費都有較強吸引力。

作為重要免稅陣地的海南離島免稅也成效顯著。據海口海關統計，自2020年7月1日新政實施以來截至2025年9月11日，海口海關共監管離島免稅購物金額超2000億元，免稅購物人數3000萬人次，免稅購物件數2.47億件。

大宗交易上，年内零售商業資産出售消息不斷。北京華聯、萬達商管、英格卡購物中心均選擇出售旗下優質商業資産，回籠資金的同時對外輸出商業管理能力，減少成本支出。

如險資泰康人壽領投的基金拟收購位于無錫、北京、武漢的三座荟聚購物中心，涉及資金高達160億元。出售完成後，項目仍由英格卡運營，英格卡出資20億元認購基金的劣後級並承諾投資期間保險機構的回報率将接近7%。

實際上，在普遍面臨現金流壓力之際，傳統開發商如萬達、萬科等通過出售資産回籠資金已成常态，這也給市場上的投資者帶來了不少機會。

青睐于投資商業資産的專業資本如基金、保險成為了接盤主力，上述泰康人壽此前就收購了北京舊宮萬科廣場、深圳龍崗萬科廣場等資産。

從成交案例來看，在資産選擇上，當前投資者更傾向于收購總價較低、改造提升空間大的商業資産，以尋求資産增值。

分化加劇下企業穩固基本盤，探索存量戰場新方向

2025上半年，商業地産企業的業績表現顯著分化。

内資企業方面，商管賽道上華潤萬象生活成為增長最明顯的企業，2025上半年購物中心業務實現收入22.64億元，同比增長19.8%。增長背後，與華潤萬象生活的規模優勢以及不斷推動新項目入市有關。

數據顯示，其目前在運營的項目達到125個，且上半年有鄭東萬象城、順德萬象匯等新項目開業，較好地為業績增長提供了新動力。

與此同時，非頭部商管企業整體承壓。已上市的寶龍商業、中駿商管收入近乎零增長或下滑。數據顯示，寶龍商業2025上半年零售商業收入為10.49億元，同比下降2.6%。

至于持有型企業，大部分實現了收入的同比增長。2025上半年龍湖集團實現商業租金收入55億元，同比增長4.9%。同樣錄得增長的還有新城控股，期内實現商業運營總收入69.44億元，同比增長11.8%。

上述企業的共同點在于商業規模較大，且在運營項目保持較高出租率。以新城控股為例，截至2025年6月底，其已實現全國141個城市、205座綜合體項目的布局，開業規模達1608.14萬平方米，出租率穩定保持在97.81%。

港資企業則喜憂參半，恒隆地産内地零售商業2025上半年整體收入為24.12億元，與去年同期持平，出租率整體維持在94%。

旗艦商場方面，上海恒隆廣場維持98%的高出租率，收入保持穩定，但客戶對高端消費漸趨謹慎，導致租戶銷售額下滑8%；上海港匯恒隆廣場的收入和租戶銷售額則分别上升1%及10%。

相比之下，太古地産中國内地零售物業租金收入同比上升2%至22.72億港元，應占零售銷售額（不包括汽車零售商的銷售）上升1%。

這主要得益于旗下商場大部分在市場考驗下表現平穩，其中北京三里屯太古里零售銷售額、租金收入總額分别上升7%、5%。但也有項目出現下滑，廣州太古匯零售銷售額、租金收入總額分别下跌2%、1%，後續仍需通過品牌優化和運營提升拉動業績增長。

從上述業績表現可以看出，當前市場環境下，企業的結構性分化正在加劇。部分企業能憑借豐富的品牌資源、精細化運營能力和全國化布局，在市場疲軟下實現業績增長。

但也有不少企業依然面臨挑戰，業績停滞或下滑。除市場環境影響外，也反映出企業在品牌号召力、運營效率和抗風險能力上的短闆。

業務發展上，尋找存量發展機遇成為企業的發展重點。如華潤萬象生活、碧桂園文商旅、龍湖集團、愛琴海商業等企業紛紛通過輕資産模式擴大版圖。

華潤萬象生活表示，将在重點城市尋找優質存量改造項目，通過精準調改實現低效資産快速轉化。期内，上海C.P靜安調改成效顯著，煥新後零售額同比增長49.6%，租金同比增長27.9%，成為靜安寺商圈年輕力消費的新載體。

此外，聚焦現有資産的優化與價值挖掘也是重要方向。恒隆公布的“恒隆V.3”策略，就側重在現有項目所在地拓展業務，精選現有項目再投資。進一步來看，即通過小投資，輕重結合的資産模式，與集團現有的優勢項目進行資産整合，從而提升現有項目的市場競争力和創收能力。

期内，恒隆通過合作方式與杭州百大集團簽署協議，租賃後者持有的杭州百貨大樓物業，進一步提升即将開業的杭州恒隆廣場的區域市場競争力。

據了解，上述合作項目所需的施工與翻新規模較小，預計能在更短的時間内為資本回報及資産回報帶來顯著效益，同時經營風險也更為可控。

商業競争升級戰加劇，項目注重提高差異化競争力

随着商業競争進入白熱化階段，項目的競争維度從單純的區位和品牌，全面升級為内容創造、獨特體驗和精細運營的多維比拼，不同類型和能級的商業項目，需采取符合自身定位與目標客群的提升之法。

高端項目方面，上海恒隆廣場、北京SKP、太古匯/太古里、萬象城繫列項目，策略核心在于鞏固“首店經濟”與“旗艦店經濟”的絕對領導地位。

以太古為例，其旗下太古繫列項目以零售業态為主，時裝及配飾、珠寶及鐘表為代表的租戶面積占比近五成，其中不乏知名奢侈品牌的旗艦店等，該品類門店的提升影響着業績表現，是調改的重點。

期内，成都太古里就推動了重點品牌蒂芙尼旗艦店、NB Grey R 形象店等的升級。同類型項目北京SKP、深圳萬象城也采取相似做法，前者完成TIFFANY & CO.和PRADA 精品店的煥新，後者實現Tiffany & Co. 的門店煥新。

2025年7月完成煥新啟幕的Tiffany & Co. 深圳萬象城精品店，擁有該品牌全球首個以法夫賴爾玻璃為靈感打造的大規模外立面，面積達450平方米，並設有多個特色區域。

高端項目的護城河在于其無法被輕易復制的品牌組合，頻繁進行品牌煥新的目的是通過稀缺、獨家的品牌資源構建壁壘，為高淨值會員提供獨家産品和體驗，從而最大化單客價值。

中端項目方面，主要通過主力店升級、空間改造和業态重組，提升區域市場的競争力。以領展内地零售項目為例，其主力業态為餐飲和零售業态，相比高端項目，餐飲業态租金所占比重更大。業績提升需求之下，這部分業态也成為了升級調整的重點。

廣州天河領展廣場作為領展旗下最新的改造項目，期内圍繞餐飲和休閑業态，打造了“平川好味”美食空間和“平川夜巷”戶外街區，精準切入“夜經濟”和“輕社交”場景，並建設人寵共享空間。

相關數據顯示，該項目2024-2025 年間新增的超15個重點品牌年度銷售創新高，超30個品牌年度銷售增長30%。

龍湖旗下重慶北城天街也對原遠東百貨區域進行整體改造，升級成北城天街B館，引入超100家頭部品牌，打造戶外運動首店矩陣、時裝旗艦店集群及沉浸式社交餐飲空間。五一期間，煥新歸來的北城天街B館5天營業額達6600萬元，日均吸引超20萬人打卡。

相同商業策略下，龍湖成都西宸天街的天街里主題街區也于年初改造完成，作為龍湖商業打造的戶外主題街區，引入包括休閑輕餐、咖啡飲品、Bistro餐酒吧等潮流業态品牌。

區别于高端項目，中端項目的成功關鍵在于深耕大衆消費需求。相比于追求高量級品牌，實際上更需要引入符合周邊居民消費習慣的業态和品牌，如優質超市、親子娛樂、特色餐飲等，通過“一店一策”優化體驗，增強客戶黏性。

當前，将二次元内容融入商業體運營已成為吸引年輕客群的有效策略，一二線城市的多個標杆項目通過主題化改造、沉浸式場景營造和深度社群運營，成功實現了煥新與增長。

上海 百聯 ZX 創趣場就定位為國内首座專注二次元文化的垂直商業體，與Aniplex、萬代、東映等頭部動漫IP直接簽約，設立品牌旗艦店，並常規舉辦動漫快閃、主題展、宅舞賽、AR/VR互動體驗，形成沉浸式場景。

相關數據顯示，2025年上海BilibiliWorld展會期間，百聯ZX創趣場客流同比上升13%，銷售同比上漲31%，場内品牌全球銷冠占比超90%，創業績新高品牌占比40%。

上海靜安大悅城作為國内最早探索二次元IP與線下商業結合的商場之一，也通過持續舉辦 IP快閃活動，打造了成熟的二次元生态繫統。

該項目2025年雙節期間共推出13場快閃活動，聯合20+重磅IP，快閃總體銷售超過1600萬元，同比提升超66%。55家場内二次元店鋪整體銷售突破1680萬元，同比增長超50%。

奧萊社商卷出新高度，新形态與體驗化成未來方向

當前市場環境下，奧萊已成為商業地産行業中穩定的“壓艙石”業态。随着消費需求從單一功能價值向多元體驗升級，奧特萊斯不僅是名品折扣店，而是通過引入餐飲、娛樂、文化等多種業态，打造成集零售、餐飲、文化、休閑于一體的商業綜合體。

期内，百聯奧萊計劃打造全國首個“熊貓主題公園漫步式”奧萊，通過深度綁定強勢IP，将簡單的購物行為升級為主題遊覽體驗，增強項目的差異化競争力。

東莞的萬象濱海購物村也選擇在商業空間中疊加休閑、文旅、藝術等體驗元素，延長消費者的停留時間，創造更多消費機會。

在業态持續向好的背景下，相關企業的業績表現也有驚喜。王府井奧萊業務2025上半年實現了營收增長，同時保持高毛利率。

較高的毛利率與該業态以商品零售收入為主、以及成本投入較低有關，奧萊業态一般選址在遠郊區位，物業租賃成本較低；此外對設施要求也相對較低，運營成本得以控制。

未來，随着新項目入市，相信其奧萊業務将更上一層。灣里作為王府井計劃2025年底正式開業的最新項目，由“灣里·王府井WellTown”“灣里·汀雲小鎮”和“灣里·諾岚酒店”三大特色闆塊構成，打造集奧萊購物、主題娛樂、高端酒店于一體的副中心國際商業娛樂綜合體，能對家庭、年輕群體、商務出行等多層次客群全方位覆蓋。

社區商業方面，項目打造逐漸朝着兼具精致内容與情感共鳴的生活場方向發展。品牌組合上，以剛需為基底，同步引入高品質、強體驗的全業态品牌。

如浦發集團與印力集團攜手打造浦發唐鎮印象匯，在引入剛需配套如超市、餐飲、生活服務、兒童親子教培業态的同時，還布局了諸多餐飲首店、戶外運動品牌、寵物門店等富有層次的多元品牌矩陣。

部分擁有豐富資源的企業，有望通過長期深耕，實現市場份額的提升。萬科旗下萬芊荟背靠母公司，具備較多的資源優勢，萬科多年開發積累的社區資源、萬物雲的智慧化技術及物業服務體繫等，均能為其提供精準客群定位、低成本獲客和高效運營等方面的支持。

截至2025年4月，其在全國在管及籌開的項目超 40 個，約9成位于一、二線城市，能為項目提供穩定的消費支撐。

發展趨勢上，如今微度假商業不斷涌現，不少城市商業體通過主題化、沉浸式場景、活動驅動和會員閉環等手段，提升客流質量、實現收入增長。

如深業上城通過城市漫遊、藝術展、體育賽事等公共文化活動激活空間，成為城市級文商旅目的地；蟠龍天地則以江南古鎮、水鄉橋廊、非遺手工等文化元素與自然景觀融合，成為微度假網紅打卡地。

可以發現，上述項目均以“城市微度假”作為核心品牌定位，強調在城市内部實現短時度假體驗。在商業運營上也有諸多共同點，二者均通過融合自然生态與商業、打造特色場景與活動以及引入多元業态等方式，為消費者提供獨特的微度假體驗。

觀點指數認為，未來随着消費者對體驗式消費需求的不斷增加，城市微度假商業、奧萊+文旅等類型業态有望成為新的增長點，社區商業則需進一步加強精細化運營，深入了解社區居民的需求，不斷豐富業态組合，提升客群的粘性。

上市、擴張與創新並行，消費品牌重塑增長邏輯

餐飲方面，2025年蜜雪冰城、古茗、滬上阿姨、綠茶集團等企業陸續在港交所挂牌上市，霸王茶姬則成功登陸美股。與此同時，遇見小面、巴奴毛肚火鍋、老鄉雞等企業也正在沖刺港股IPO，餐飲行業迎來了上市潮。

其中，蜜雪冰城和古茗在茶飲品牌中表現突出。2025上半年，蜜雪以148.75億元營收、27.2億元淨利潤、53014家門店的總成績全面領跑。而古茗也實現了營收56.63億元，同比增長41.2%，實現歸母淨利潤16.25億元，同比增長121.50%，營收利潤雙增長。

相比之下，奈雪的茶實現營收21.78億元、淨利潤-1.17億元，同比減虧，是上市茶飲品牌中唯一營收下滑的企業，下滑主因是關閉了部分經營不善的門店。

與此同時，頭部餐飲品牌加速布局海外市場。年内，瑞幸首進馬來西亞並計劃開設 200 家門店，茶百道登陸西班牙、法國，茶理宜世入駐倫敦，喜茶在紐約時代廣場開設直營 LAB 店等，均是品牌向海外市場尋找新增長機會的嘗試。

觀點指數認為，海外市場雖是當前茶飲品牌突破增長瓶頸的重要方向，但需匹配本地化供應鍊與運營能力。相比之下，國内下沉市場仍是主戰場。

下沉市場的租金、人力成本相對較低，有利于茶飲品牌降低運營成本，提高盈利能力。上半年業績增長較大的古茗就專注于下沉市場，截至2025年6月30日，其在營的11179家門店中，二三線及以下城市占比81%，鄉鎮門店比例增至43%。

3C數碼方面，蘋果、華為和小米等是較受零售商業項目青睐的熱門品牌。業績表現上，蘋果在截至2025年6月28日的2025财年第三季度，營收達到940億美元，同比增長10%；而2025年上半年小米集團總收入也達到2272.49億元，同比增長38.2%，表現出較強的市場消費力。

值得一提的是，在購物中心中，上述品牌門店普遍采取了前店後場的模式。“前店”指面向消費者的展示、銷售、體驗區，承擔品牌形象、産品演示、現場服務等功能，“後場”則是位于同一樓層或相鄰樓層的辦公區，供品牌内部員工進行産品研發、售後維修、庫存管理、培訓、運營策劃等日常工作。

觀點指數認為，這種模式能把購物中心的高客流優勢與品牌内部運營需求相結合，幫助 3C 品牌在展示、銷售、研發、服務四個環節實現資源共享、信息閉環和成本壓縮。

此外通過合理的空間劃分、人員配置和數據平台支撐，品牌也能夠在競争激烈的零售環境中快速獲取用戶反饋、提升品牌黏性。

戶外運動方面，國内四大運動品牌中，安踏頭部地位依然穩固，2025上半年的營收達到385.4億元，同比增長14.3%，營收規模超過了李甯、特步與361度三家企業的總和。

同期，李甯實現收入148.2億元，同比上升3.3%；特步實現收入68.4億元，同比增長7.1%；361度集團收入則增長11%至57億元。

淨利潤方面，安踏2025上半年的歸母淨利潤同比下降8.94%至70.31億元。但依然是李甯、特步、361度總和35.09億元的約2倍。

雖然安踏目前在大衆市場和高端戶外領域均有較強的市場競争力，但並非毫無壓力。由于收購JACK WOLFSKIN業務等因素，安踏的平均存貨周轉日數從114天增加至136天，庫存壓力隐現。

此外，由于毛利率相對較低的電商業務和鞋類産品貢獻的增加，整體毛利率同比下降了0.7個百分點至63.4%。

至于國際運動品牌，也表現出明顯的分化現象。阿迪達斯2025上半年總營收 121.05 億歐元，同比增長14%。其中，大中華區收入增長13%至18.27億歐元，實現連續第九個季度增長。

2025年第二季度，Lululemon中國大陸業務淨營收同比增長25%，按固定美元計算增長24%。季内其在中國大陸新開設了五家門店，並持續通過多樣化的活動與體驗提升品牌知名度。

但也有品牌出現下滑，耐克第四财季營收110.97億美元，同比下降12%，季度淨利潤2.11億美元，同比下降86%。其中，大中華區季度營收14.76億美元，同比下降21%。

業績分化背後，與品牌采取的策略相關。耐克對專業運動領域的聚焦不足，未能及時跟上中國消費者對運動産品多元化的需求變化，而阿迪推行本土思維的全球品牌戰略，不斷推出新技術和新設計，提升了品牌的吸引力和市場競争力。

門店運營上，“大店模式”已成為品牌旗艦的標配，門店通過設置豐富的體驗區、互動裝置和服務空間，讓消費者親身感受品牌倡導的完整生活方式，塑造品牌形象。

此外，開設專注于特定場景的專門店，來吸引和服務核心客群也是趨勢之一。不少戶外運動門店打造沉浸式主題場景，将産品使用環境如山地、雪場、跑道“搬進”商場，直觀傳遞産品功能，激發購買欲望。

奢侈品方面，行業整體進入低速增長期，這也體現在企業的業績數據上。2025上半年，愛馬仕全球營收達到80億歐元，同比增長8%，經常性營業利潤達33億歐元，利潤率維持在41.4%。普拉達集團同樣實現增長，營收達到27.4億歐元，同比增長9%，但淨利潤為3.86億歐元，僅增長0.5%，增速放緩。

同期，LVMH 集團全球最大奢侈品集團，2025上半年營收398.1億歐元，同比下降4%；營業利潤下滑15%至90.12億歐元，淨利潤下跌22%。開雲集團同樣出現下滑，營收76億歐元，同比下降16%，淨利潤下跌46%至4.74億歐元。

觀點指數認為，奢侈品集團業績分化，實際上意味着頂端消費者對稀缺性與工藝的追求不變，愛馬仕式模式持續奏效，但中間層品牌符号價值被弱化，面臨業績增長壓力。

與此同時，業态創新與本土化運營，成為品牌連接消費者的關鍵抓手，頭部品牌愈發注重與消費者的深度連接，通過門店布局優化、專屬活動策劃留住高端客群。

上海興業太古匯的LV路易号巨輪就是案例之一，路易酩軒集團通過融合“展覽+零售+餐飲”，打造互動式體驗、沉浸式消費場景等，收獲了話題度和客流量，提升了品牌在本土市場的影響力。

美妝方面，本土品牌高端化成效顯現。成功上市的毛戈平營收增長 34.6%，通過提價與入駐武漢、成都SKP等高端渠道，鞏固高端定位，打破國際品牌對高端市場的壟斷。

國際品牌則呈現冰火兩重天，歐萊雅集團2025年上半年以1861.9億元的銷售額穩居全球榜首，同比增長3%，營業利潤約392.77億元，同比增長3.1%，其在中國市場的銷售額從第一季度的同比小幅下滑逆轉為第二季度的同比約增長3%。

雅詩蘭黛集團同期淨銷售額則為69.61億美元，同比下降10.88%，上半年淨銷售額已跌至近 5年來的最低值，淨收益和歸母淨收益已連續5年下跌，反映國際品牌在消費疲軟和競争加劇下的壓力。

為應對挑戰，雅詩蘭黛正通過管理層本地化、中國區升級為獨立市場等來提升決策效率，同時優化渠道結構，並更加關注線上電商的運營，以穩住業績。

商超會員店方面，傳統商超轉型升級如火如荼。永輝超市、物美、步步高等傳統商超代表紛紛學習胖東來模式，並在全國範圍内掀起一股調改熱潮，行業整體也從傳統大賣場向品質零售邁進。

但調改的代價並不小。以調改力度最大的永輝為例，其2025上半年營收錄得299.48億元，同比下降逾20%；淨虧損2.41億元，同比下降187.38%，由盈轉虧。

數據顯示，截至今年6月30日，永輝超市調改門店總數達124家，而門店調改需經歷歇業裝修、重開業支出等必要過程，這些都給永輝的業績帶來了不小壓力。

此外需要關注到，在胖東來、山姆的熱度刺激下，不少傳統商超紛紛開始加大對自有品牌的打造。

2025年，永輝計劃上架60個自有品牌的新品，孵化10個1億元級别的超級戰略大單品，並通過供應鍊生态建設，預計在3到5年内，推動自有品牌達到永輝整體銷售額的40%。截至7月底，步步高的自有品牌 BL也有超50支單品，覆蓋一次性用品、紙品、米、啤酒、飲料等多元品類。

觀點指數認為，打造自有品牌，雖可大幅提升利潤空間，減少對供應商的依賴，增強産品差異化競争力，但同時也要求商超具備強大的供應鍊、品控、營銷能力。若能力不足，反而可能拖累經營。

至于付費制會員店，山姆在國内依然一家獨大。2025第二财季沃爾瑪中國實現淨銷售額58億美元，同比增長30.1%；可比銷售額增長21.5%，電商業務淨銷售額增長39%，電商銷售額占比超過50%。

究其原因，優質的商品與體驗、全渠道購物以及成熟的會員制服務，構建了山姆獨特的差異化競争壁壘。

同一賽道的開市客，在國内的擴張速度和本土化進程則相對較慢。數據顯示，開市客目前在中國内地僅開設7家門店，且主要分布于長三角和大灣區，仍處于探索期。

但其單店表現不容小噓，官方業績數據顯示，2024年8月至2025年8月經營周期52周财年，開市客蘇州店在全球超過880家賣場中，銷售額增速位居全球第一，是山姆在部分城市的強勁競争對手。

國内電商面臨新業務考驗，跨境電商加強抗風險能力

國内電商方面，行業競争從單純的商品交易擴展到以即時零售為代表的高頻服務争奪。根據電商三巨頭的2025Q2業績數據顯示，部分企業因開拓新業務利潤承壓。

2025年以來，京東通過“外賣+即時零售”等新業務實現了營收的高速增長。最新的2025Q2，京東實現收入3566.6億元，同比增長22.4%，其中新拓展的外賣等業務收入達到138.5億元，較一季度增長了140.7%。但同時也面臨風險。

外賣是低毛利、重運營的業務，與美團、餓了麼的正面競争導致其需要進行巨額補貼和營銷投入，這也體現在了利潤表現上，2025Q2數據顯示，京東錄得整體利潤62億元，同比下滑51%。

未來，京東能否在鞏固電商基本盤的同時，承受住這場消耗戰，成功實現業務協同，是其未來發展的關鍵所在。

除京東外，阿里巴巴在2025二季度完成了淘天集團、餓了麼與飛豬整合，組建阿里巴巴中國電商集團，推動即時零售業務收入增長12%至147.84億元，成為京東新業務的競争對手。

與京東、阿里加碼即時零售不同，拼多多加大了對核心電商業務的投入，優化商家生态和供應鍊。2025年初，拼多多就正式啟動 “千億扶持” 戰略，未來三年拟拿出1000億元資源，通過更多費率減免和消費補貼等方式，大規模降低中小商家成本並拉動市場需求。

補貼之下，拼多多的利潤同樣面臨考驗。2025Q2數據顯示，其營收雖然增長7.14%至1039.85億元，但利潤下滑4.07%，錄得307.54億元。

除了業務層面的争奪，巨頭們也都在加大對于未來競争力的投資。以阿里為例，AI和雲計算被其視為兩大戰略重心之一，其雲業務在AI的驅動下增長強勁。

2025Q2業績數據顯示，阿里雲實現超預期增長，季度收入同比大漲26%至333.98億元，增速創三年新高，這也拉動了阿里整體利潤的增長。

跨境電商方面，各大平台在2025年經歷美國關稅政策等較大的外部環境挑戰後，逐步提升業務抗風險能力，不斷開拓新市場和提升物流供應鍊能力。

新興市場開拓上，東南亞、拉美、中東等地區電商增長迅猛，已成為不可忽視的新引擎。如SHEIN将阿聯酋和沙特阿拉伯作為重點市場，通過建立數字化紡織産業園等本土化策略，降低退換貨率，提升市場份額。

Temu也将戰略重心加速轉向澳大利亞，向澳大利亞供應商開放本地化入駐，強化商品合規審查，其在澳大利亞的月度廣告支出和用戶規模都有顯著增長。

至于物流供應鍊能力，2025年初Temu就在多個市場全面推行半托管模式，商家将商品提前備貨到平台指定倉庫，由Temu統一負責後續的倉儲、訂單處理和末端配送，提升物流時效和履約效率。

此外，菜鳥網絡宣布升級歐洲G2G（國家間）跨境物流解決方案，産品已覆蓋35個歐洲國家及外島，占歐洲國家和地區總數的99%，實現“泛歐3日達”，也表明跨境電商的競争已上升到國家間供應鍊效率的競争。

在此背景下，預計擁有強大自建物流體繫或能整合高效第三方物流的平台，更有望建立起長期優勢。

消費基礎設施 REITs持續擴容，運營能力成同類型資産分化關鍵

2025年，消費REITs賽道繼續火熱。

年内，易方達華威農貿市場 REIT、中金中國綠發商業REIT、中金唯品會奧特萊斯REIT、華夏凱德商業REIT、華夏中海商業REIT五只消費基礎設施REITs成功上市，市場供給持續豐富，截止目前已有12只上市的消費基礎設施REITs。

資産多元化成為重要趨勢， 底層資産類型從傳統的核心商圈購物中心擴展到奧特萊斯，REIT發行方從内資擴展到外資，資産譜繫日趨完善。

二級市場表現上，消費類REITs在2025年内的平均漲幅遠超其他類型，新上市産品漲幅明顯，顯示出市場對消費復蘇和該類資産長期現金流的強烈信心。

在已經上市的12只消費REITs當中，易方達華威市場REIT于年内錄得最高漲幅，達到71.36%，其次，嘉實物美消費REIT年内漲幅達到41.06%，而華夏大悅城商業REIT年内漲幅為35.18%。此外，中金印力消費REIT、華夏首創奧萊REIT年内漲幅均超過30%。

收入方面，2025上半年收入較高的有華夏華潤商業REIT、中金印力消費REIT、華夏大悅城商業REIT，收入分别為36683萬元、17047萬元、16694萬元。

其中，華夏華潤商業主要得益于其商業物業規模較大、地理位置優越，擁有較多優質租戶和較高的出租率，能夠産生穩定且高額的租金收入。

淨利潤方面，華夏首創奧萊REIT、易方達華威市場REIT表現較為突出，分别為3814.68萬元和2019.5萬元。

年化現金流分派率方面，上述8支消費基礎設施REITs的平均分派率為4.42%，易方達華威市場REIT、中金印力消費REIT、嘉實物美消費REIT、華夏金茂商業REIT表現較為突出，均達到4.0%或以上。

觀點指數認為，在政策支持和市場整體向好的背景下，未來同類型資産之間的表現差距将主要取決于運營能力。

為實現未來更好的發展，多數消費 REITs 發力品牌組合優化、底層資産改造等方向，以提升客流與銷售額，此外具備強運營能力的管理人旗下的REITs，有望獲得更高的估值溢價。

2025上半年，成都大悅城就引入29家不同層級的知名首店，覆蓋零售、餐飲、體驗等多元業态，包括Wilson、ECCOAL、夕拾未央（淮揚菜）、瓷野（贛菜）、栀木小館（貴州菜）、阿嬷手作、裕蓮茶樓、達美樂等品牌。

青島萬象城的累計新開店鋪也達到了60家，其中14家為山東首店，包括零售品牌HOURGLASS、Songmont、GROTTO、大人糖等；4家為青島首店，如巴奴毛肚火鍋、梨花甄選青島等。

百聯又一城購物中心2025 年則圍繞親子／親寵、藝術／文化、運動／電競三大主題，以品牌業态升級與多元化活動，不斷引領區域商業向品質化、場景化進階。

此外，擴募也為REITs的成長帶來了新可能，華夏華潤商業REIT啟動擴募，成為市場的里程碑。最新的10月，該 REIT的擴募申請已獲證監會及深交所受理。

據了解，本次華夏華潤商業REIT二次擴募拟購入三個萬象匯項目，包括杭州蕭山萬象匯項目、沈陽長白萬象匯項目、淄博萬象匯項目。

觀點指數認為，對基金發展本身而言，上述擴募能擴充基金對不同城市消費基礎設施的覆蓋範圍，形成“核心城市+區域中心”的覆蓋網絡，可以有效分散基金資産組合風險，使基金在獲取穩定現金流的同時兼具成長性。從公募REITs市場角度來看，也能形成“存量優化+增量拓展”的良性循環。

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