債務結構持續優化 | 2026二季度不動産資本金融報告

觀點指數 宏觀經濟結構分化，不動産市場邊際企穩、資本冷熱分化 2026年二季度宏觀經濟整體呈現外需強勁、内需偏弱、投資承壓的K型分化特征，國内不動産市場依托持續落地的托底政策逐步止跌企穩、去庫存成效凸顯，但資本市場賽道冷熱差距顯著，整體呈現硬科技受資本追捧、地産闆塊估值和資金表現偏弱的格局。

不動産企業加速轉型，盈利呈現結構性修復 二季度不動産各細分賽道上市公司基本面、盈利表現分化顯著，住宅闆塊築底修復、租賃行業國資化提速，商業地産零售穩、商辦弱，新經濟地産賽道冷暖分明，行業整體告别粗放開發模式，轉向專業化、輕量化、科技化運營。

不動産行業去杠杆持續深化，資産投資聚焦優質細分賽道 二季度不動産行業債務去化節奏加快，融資結構持續優化，出險房企債務重組穩步推進，資本市場資産端呈現明顯的結構性機會，長租公寓、核心城市存量資産成為資本布局的重點。

宏觀及不動産資本市場掃描

外貿韌性持續超預期，固定資産投資承壓下行。分季度來看，一季度我國外貿實現較快開局，貨物貿易進出口同比增長17.5%；進入二季度後，外需修復節奏加快，疊加AI産業鏈出口動能持續釋放與低基數效應，4-5月進出口增速進一步上行，帶動前5個月累計增速較一季度擴大1.7個百分點，復蘇強度持續超市場預期。外貿領域延續強勁增長态勢，2026年1-5月我國貨物貿易進出口總值達2.98萬億美元，同比增長19.2%；其中出口1.71萬億美元，同比增長15.5%，進口1.26萬億美元，同比增長24.5%，累計實現貿易順差4517.1億美元。

從區域支撐來看，東盟、歐盟仍是核心拉動力量，其中前5個月對東盟的貿易總值增長16.6%，對歐盟貿易總值增長10.3%。值得注意的是，5月對美出口顯著回升，同比增長35.4%，較上月提高24.1個百分點，前5個月對美出口降幅已收窄至2.7%。從産品結構來看，AI産業鏈和電子鏈仍是出口增長的核心拉動項，海外數據中心建設、服務器擴容和AI資本開支持續兌現，為我國高技術産品出口提供了有力支撐。

固定資産投資方面，進入二季度後，房地産開發投資下滑，疊加部分基建項目落地節奏放緩，整體投資進一步承壓。2026年1-5月，全國固定資産投資（不含農戶）完成178512億元，其中，基礎設施投資增長0.6%，高技術産業投資增長4.5%。盡管整體投資下行，但結構優化的特征持續顯現，高技術産業投資增速顯著高于整體水平。

消費市場溫和復蘇，服務消費進一步鞏固領跑态勢。分階段來看，一季度全國消費市場實現平穩開局，社會消費品零售總額同比增長2.4%；進入二季度後，受汽車類商品消費波動、上年同期基數擡升及部分地區天氣因素影響，商品零售增速有所回落，帶動整體消費增速邊際放緩。2026年1-5月，全國社會消費品零售總額累計達206031億元，同比增長1.4%。服務消費保持較快增長，1-5月服務零售額同比增長5.4%，持續高于商品零售增速，消費結構服務化轉型趨勢明顯。5月當月，受汽車消費及上年同期高基數等因素影響，社會消費品零售總額同比下降0.6%，但餐飲收入等服務類消費仍保持正增長。

不動産市場去化進程持續深化，商品房待售面積延續同比下降态勢。進入二季度後，随着全國去庫存政策密集落地，疊加重點城市限購放松、公積金優化等新政出台，銷售端降幅逐步收窄，市場邊際修復信号持續釋放。2026年1-5月，全國新建商品房銷售面積31320萬平方米，銷售額29366億元。 5月末，商品房待售面積77182萬平方米，同比下降0.4%，保持同比下降格局；其中，待售3年以下商品房面積57152萬平方米，同比下降2.8%，短期庫存壓力持續緩解。

結合銷售與庫存數據來看，商品房待售面積連續三個月環比下降且連續兩個月實現同比負增長，表明去庫存政策成效持續顯現，市場供求關系正在逐步改善。不過，全國商品房銷售面積和銷售額仍處于負增長區間，市場修復節奏存在分化，需求的全面回暖仍需時日，後續走勢将取決于政策力度的進一步加大以及居民收入預期的實質性改善。

價格層面，一季度70城商品住宅價格整體仍處于下行通道，各線城市環比普遍下跌；進入二季度後，市場止跌企穩的信号逐步顯現，4-5月環比上漲的城市數量連續增加，一線城市率先進入修復通道。2026年5月，70個大中城市商品住宅銷售價格環比上漲的城市數量繼續增加，一線城市房價環比漲幅有所擴大，市場止跌企穩的信号進一步增強。

金融數據二季度走弱，貨币政策保持适度寬松基調。二季度後，受實體有效需求不足、居民融資意願偏弱與季節性回落因素疊加影響，4-5月信貸投放節奏明顯放緩，帶動前5個月累計增速邊際回落。

2026年1-5月，社會融資規模增量累計達17.48萬億元，5月末社會融資規模存量同比增長7.7%，廣義貨币(M2)余額同比增長8.6%，市場流動性保持合理充裕。5月新增人民币貸款5200億元，較4月負值有所修復，但居民部門融資意願仍偏弱，其中，前5個月住戶貸款整體減少6314億元，結構上短期貸款減少6942億元，中長期貸款增加628億元。

A股復蘇港股調整，硬科技成共同主線。二季度IPO數量從20家翻倍至44家，募資總額增長168%至421.2億元。信息技術行業以52%的募資占比成為絕對主導，半導體與電子設備雙輪驅動，其中盛合晶微以50.28億元成為全市場最大的募資項目，視涯科技、宏明電子、聯訊儀器等電子設備企業也實現超20億元的募資；科創闆與創業闆合計貢獻超六成募資額，是硬科技企業上市的主戰場。

數據來源：WIND，觀點指數整理

二季度港股IPO數量從31家上升至33家，實際募資總額從1031.62億港元下降至731.28億港元。期内，憑借勝宏科技174.93億港元的超大額募資，硬件設備行業占據45.9%的市場份額，AI産業鏈成為新的資本焦點，大金重工、華勤技術、思格新能等企業跻身募資榜前列；政策效果持續顯現，曦智科技、劑泰科技等前沿科技企業成功上市，醫藥生物行業也保持穩定的IPO數量，兩地市場共同聚焦硬科技領域，在企業規模和闆塊功能上形成互補格局。

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債券主導A股融資，港股募資規模偏小。二季度，A股不動産行業融資延續“債券主導”的特征，全部963.37億元融資均通過債券發行完成，共發行137只債券。其中住宅開發闆塊發行規模最大，達847.61億元，占比88%；産業地産和商業地産分别發行77.80億元和37.96億元。此外，保利發展50億元定向可轉債于二季度獲得證監會批準，為行業股權融資帶來新的突破。

二季度，香港上市的不動産企業主要通過配售方式融資，募資淨額合計7.57億港元。其中，世茂集團于6月3日完成債務資本化發行，按每股6.00港元配發7154.05萬股新股份，募資淨額4.29億港元，所得款項用于清償公司結欠債權人的部分債務，主要是置換“21滬世茂MTN002”債券份額。

佳兆業集團于4月15日通過發行新股的方式支付票據利息，募資淨額1.80億港元，這是公司境外債務重組後實施的“以股代息”方案，旨在降低短期現金支出，為“保交付”創造現金流空間。碧桂園于4月14日發行2.19億股專案小組工作費用股份，用以結付通函所披露的現有貸款及費用，公司未因此收取任何現金款項。

二級市場闆塊分化加劇，不動産表現承壓。二季度不動産闆塊區間漲跌幅為8.42%，延續下行走勢，在各行業中表現偏弱，行業估值持續走弱，和闆塊融資偏緊、市場信心不足的基本面相呼應。

二季度各大闆塊行情分化特征突出：社會服務、煤炭、石油石化表現領跑，漲幅分别達到22.38%、21.15%、20.43%；不動産、計算機領跌，跌幅均超過7%，汽車、國防軍工、傳媒等闆塊也出現不同程度的回落。整體來看，申萬一級行業里多數闆塊實現上漲，周期資源、部分服務及金融闆塊行情亮眼，地産、部分科技闆塊走勢低迷，闆塊冷熱差距明顯。

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不動産細分闆塊全線回調，内部分化顯著加劇。二季度不動産各細分賽道均呈現下跌态勢，其中産業不動産和物業管理闆塊跌幅居前，區間漲跌幅分别為10.58%和9.90%；商業不動産闆塊跌幅次之，下跌6.22%；住宅不動産闆塊相對抗跌，僅小幅下跌1.73%。細分闆塊的表現差異與各自基本面高度匹配：産業地産面臨局部區域供給過剩與優質招商資源不足的雙重壓力，物業管理闆塊則持續受部分房企母公司關聯風險傳導與基礎物業費提價難度加大拖累，住宅開發闆塊因核心城市政策托底效應逐步顯現，跌幅相對收窄。

同期，機器人闆塊大幅領漲，二季度區間漲幅高達45.43%，成為全市場表現最強的賽道之一，主要受益于AI+具身智能産業加速落地、國家政策持續加碼以及行業商業化進程超預期；而倉儲物流闆塊則深度調整，區間跌幅達14.00%，主要受行業同質化競争加劇、核心城市租金增速放緩以及電商需求階段性波動等因素影響。

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不動産闆塊估值分化格局持續，不同賽道表現差異顯著。二季度，住宅不動産市淨率小幅回升至0.83倍，較2026年一季度提升0.02個百分點，延續了2024年以來的穩步修復态勢，主要受益于核心城市需求端政策持續加碼、銷售數據邊際回暖，市場對行業風險出清後的盈利預期有所改善。

商業不動産估值則出現明顯回調，二季度市淨率降至0.74倍，較一季度的0.84倍大幅回落11.6%，並跌破2024年以來的估值底部。估值下行主要受線下消費復蘇節奏放緩、核心商圈空置率維持高位、租金增長乏力等因素拖累，疊加部分商業地産企業債務風險尚未完全化解，市場信心持續承壓。

産業不動産估值仍顯著高于其他闆塊，但呈現邊際走弱趨勢。二季度市淨率為1.67倍，較一季度小幅下降0.01個百分點，較2025年高點回落6.3%。盡管産業地産仍被視為不動産行業的優質賽道，但前期估值已充分反映市場樂觀預期，近期部分區域出現的同質化競争加劇、招商進度不及預期等問題。

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港股市場成交結構高度分化，地産建築業量價背離顯著。二季度港股資金向高景氣賽道集中的趨勢進一步強化，資訊科技業以34702.15億元的成交金額穩居全行業首位，非必需性消費、金融業緊随其後，三大闆塊合計貢獻了全市場近七成的成交規模。

地産建築業二季度成交量達1157.19億股，位列全行業第三位，與金融業、資訊科技業成交量基本持平，但成交金額僅為4135.10億元，不足資訊科技業的12%，量價背離現象極為突出。這一特征反映了闆塊内個股普遍處于低價區間，交易以存量資金的低價股換手為主，增量資金入場意願持續低迷，市場關注度長期處于低位，與闆塊基本面承壓、估值修復缺乏動力的現狀形成相互印證。

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内需復蘇支撐行情，内房闆塊強于港資。二季度（3月末至6月初）恒生地産分類指數走出“震蕩修復—加速沖高—快速回調”的三段式行情，區間累計漲幅3.75%，振幅高達18.21%，闆塊波動率顯著擡升。指數自3月31日19470.76點的階段性底部啟動，4月單月上行7.7%，領漲恒生綜合行業闆塊；5月上半月進入加速上行通道，于5月14日觸及23015.73點階段高點，創2025年11月以來的新高；随後指數快速回落，截至6月8日收報20201.22點，較階段高點回撤超12%，基本回吐5月以來的全部漲幅，回落階段成交持續放量，抛壓集中釋放的特征明顯。

指數上行由基本面修復、政策預期升溫與流動性寬松三重邏輯共振驅動。香港本地樓市量價同步復蘇，4月樓宇買賣合約錄得8692份，環比提升12.3%、同比增長20.2%，住宅樓宇合約同比漲幅達29.4%，中原城市領先指數穩步上行，樓市復蘇趨勢确立。内房央企龍頭一季度銷售與盈利修復超預期，帶動闆塊估值修復。宏觀層面，美聯儲4月FOMC維持利率不變，市場降息預期持續升溫，港元流動性保持充裕；疊加五一假期内地買家集中入市（4月内地買家占香港一二手住宅成交比重達32%，一手豪宅占比近70%）、内地地産刺激政策預期發酵，共同催化指數加速沖高。

5月中旬後多重利空集中兌現，觸發闆塊深度調整。政策端，香港豪宅加稅法案三讀通過，價值超1億港元住宅交易印花稅由4.25%上調至6.5%，高端市場情緒受到直接沖擊；内地《對外投資管理條例》正式發布，首次将涉港交易納入統一監管框架，内地購房資金來源核查趨嚴，直接弱化市場對内地購買力的核心預期。宏觀層面，美國5月通脹數據超預期，市場将美聯儲首次降息時點由9月延後至12月乃至2027年初，港元流動性收緊預期升溫。交易層面，指數一個半月内累計漲幅超18%，獲利盤積累豐厚，多重因素共振引發集中止盈抛售。

闆塊内部分化程度處于近年高位，呈現“内房強于港資、住宅強于商業”的清晰格局。内房央企憑借穩健的财務基本面與銷售修復彈性取得相對顯著的收益，中國海外發展、華潤置地區間分别上漲19.31%、15.92%，成為指數正向貢獻的核心；港資本地房企普遍承壓，恒基地産、新鴻基地産、恒隆地産分别下跌8.54%、10.27%、10.92%，主要受商業地産空置率高企、租金修復乏力與本地需求疲軟拖累。商業地産賽道整體表現偏弱，九龍倉置業、華潤萬象生活跌幅均超6%，反映市場對線下消費復蘇持續性的謹慎預期；領展房産基金依托多元化資産組合與穩定的現金流，區間上漲3.32%，防禦屬性凸顯。

本輪指數大幅波動的短期原因是，跨境投資監管新規與豪宅加稅政策的情緒沖擊尚未充分消化，但從中長期維度來看，香港樓市連續兩月買賣合約突破8000宗，錄得近5年首次連月旺市，樓價復蘇具備一定的基本面支撐，同時内地地産政策仍有進一步寬松的空間，内房龍頭盈利修復趨勢具備延續性。後續指數走勢核心取決于内地地産政策落地節奏、香港樓市成交復蘇持續性，以及美聯儲貨币政策轉向的時點與幅度。

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政策預期持續升溫，基本面改善刺激内房股闆塊修復。2026年3月末至6月初，内房股闆塊整體走出“底部盤整—脈沖反彈—回落歸位”的行情，最終重回低位震蕩區間。闆塊3月末下探445.81點的階段低點後，4月持續窄幅震蕩，未形成趨勢性修復。

5月起，随着城市更新、深圳限購放開等利好政策刺激，加之内地一線城市商品房銷售價格指數連續三月環比反彈，疊加闆塊估值處于低位具備修復彈性，市場樂觀情緒推動指數快速沖高，階段高點達555.18點，區間最大漲幅超24%。進入6月後，截至6月8日闆塊收報476.13點，整體重心再度下移。

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上市公司篇

住宅不動産行業：市場築底分化加劇，行業轉型修復盈利

努力穩定房地産市場，政策效應加速顯現。當前房地産市場正處于“止跌回穩”向“企穩向好”過渡的關鍵階段，但市場分化依然明顯，一線城市和強二線城市率先企穩，三四線城市仍面臨較大的去庫存壓力。未來政策将繼續保持連續性和穩定性，因城施策精準發力。

2026年1-5月70城房價企穩特征進一步鞏固，新建商品住宅環比修復态勢延續，環比上漲城市增至16個、較4月增加2個，二手住宅環比保持分化修復格局，一線城市一二手房已連續3個月實現環比正增長；價格同比端釋放標志性好轉信号，新建商品住宅整體同比跌幅終結連續8個月擴大的态勢，首次收窄，二手住宅價格同比跌幅連續4個月收窄，其中一線城市同比下降5.8%、降幅較4月收窄1.0個百分點，市場築底回穩的支撐動能持續增強。

4月28日，中央政治局會議将“着力穩定房地産市場”調整為“努力穩定房地産市場”，肯定前期政策成效，确立“存量穩定+增量提質”雙軌工作思路。會後深圳、廣州、天津、武漢、蘇州等重點城市密集出台限購放寬、公積金提額、購房補貼等精準新政，疊加五一銷售窗口帶動，政策效應在5月持續釋放，市場回暖面進一步擴大。當前市場正處于止跌回穩的關鍵期，随着政策效能逐步傳導，核心城市有望在年中加速企穩向好。

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租金分化格局加劇，一線率先企穩反彈。2026年1-5月百城住宅租金市場呈現“一線率先強勢反彈、二線穩步修復、三線持續承壓”的極端分化走勢。一線城市受2025年同期超高基數擾動，年初出現大幅下跌後快速回暖，租金從1月的77.73元/平方米升至5月的83.64元/平方米，累計漲幅7.6%，5月環比大漲4.81%，成為租賃市場修復的核心引擎；二線城市依托産業轉移與人才政策紅利，同比跌幅連續4個月收窄至5.79%，5月環比上漲2.09%，修復趨勢明确；三線城市則持續疲軟，3月後同比跌幅逆勢擴大至4.95%，且連續3個月環比下跌，調整壓力加劇。

這種分化本質是人口流動與産業布局差異的集中映射，一二線城市産業集聚帶來的持續人口流入，疊加1270萬高校畢業生畢業季需求提前釋放、二手房市場活躍帶動的租賃需求外溢，共同構成了租金上漲的核心動力；而三線城市因人口持續淨流出、存量房源過剩導致供需失衡，租金缺乏支撐基礎，市場調整周期将進一步拉長。

地方國資加速布局長租業務，行業加速向國資持有+專業運營模式轉型。4月22日共青團中央等15部門聯合印發相關意見，明确将青年發展納入國土空間規劃，要求在青年就業集中區、軌道交通沿線建設青年公寓，通過容積率等規劃支持推動職住平衡。

地方國資加速布局，首創集團将長租業務定位為核心戰略，明确兩年内管理規模達3萬間、“十五五”突破5萬間的目標，並獲4家銀行合計600億元專項授信。安居甯巢、電建悅生活等企業積極盤活存量房源轉化為保租房、承接産業園公寓托管業務，鄭州城發安居通過“鄭寓”、“美寓詩”兩大品牌實現全領域覆蓋，行業加速向國資持有+專業運營模式轉型。

市場化租賃企業經營呈現分化态勢，頭部企業通過結構調整鞏固運營基本盤，盈利質量持續改善。2026年一季度萬科泊寓營收7.24億元，同比下滑18.1%，但累計運營管理25.1萬間，整體出租率穩定在93.7%；陸家嘴集團租賃住宅總建築面積13.44萬平方米，出租率保持91%。分散式龍頭相寓一季度GTV約37.2億元，同比增長2.8%，在管房源達34.52萬套；其2025年經調整毛利率約為14.9%，同比提升2.2個百分點，成為公司業績的穩定器。

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行業債務水平持續上行，盈利呈現邊際改善。2024年至2026年一季度，住宅不動産上市公司淨負債率均值從86.48%升至103.87%，行業整體債務規模相對淨資産持續擴大。已獲利息倍數均值從2024年的0.57升至2025年的3.56後，2026年一季度回落至1.46，行業償債能力較2025年有所下降。同期行業盈利能力出現邊際變化，EBITDA利潤率從2025年的-4.54%回升至2026年一季度的5.86%，銷售毛利率從15.16%升至16.96%，攤薄ROE從-12.94%收窄至-1.49%。盈利改善主要受成本管控加強和部分資産處置的影響。

商業不動産：零售企穩商辦承壓，輕資産轉型縱深推進

零售物業整體企穩，寫字樓供需分化加劇。2026年一季度四大一線城市商業不動産呈現零售與寫字樓業态顯著分化的格局。優質零售物業市場整體表現穩健，空置率均控制在10%以内，深圳以4.8%的空置率保持全國最低水平，上海9.2%，相對偏高；

租金方面，京滬保持30元/平方米/天左右的高位，廣深分别為20.5元、17.6元/平方米/天。市場韌性主要來自首店經濟持續發力，一季度上海新開品質首店超80家，其中全國首店15家，北京、深圳、廣州依托核心商圈承接高端零售、科技消費類首店落地，疊加一季度全國社零總額同比增長2.4%的消費復蘇支撐，零售物業空置率保持穩定。

優質寫字樓市場整體仍處于供大于求的狀态，城市分化源于産業結構差異。四大城市空置率均突破18%的警戒線，上海以24.4%居首，主要受同期21萬平方米新增供應超過20萬平方米淨吸納量影響，傳統互聯網與外資企業需求收縮，專業服務、金融成為主力需求；北京憑借總部經濟與AI産業集群優勢，空置率18.5%，為四城最低，且是唯一實現環比同比雙降的城市；深圳AI企業租賃需求占TMT行業三成以上，但新增供應持續放量導致空置率仍達23.4%；廣州缺乏龍頭産業帶動，空置率21.7%且租金水平最低。

财務結構保持穩健，行業盈利承壓分化。2024年至2026年一季度，商業地産上市公司整體财務狀況顯著優于住宅行業，淨負債率均值從2024年的4.07%升至2025年的12.29%後，2026年一季度回落至1.93%，始終維持在極低水平，2026年一季度已獲利息倍數達77.97，行業整體償債能力充足。同期行業盈利能力持續承壓，EBITDA利潤率從2024年的19.61%降至2026年一季度的12.28%，但銷售毛利率仍保持37%以上的較高水平，核心商業運營能力穩固。企業間分化明顯，港資龍頭憑借核心地段資産和穩健的财務策略，表現更優，内地零售商業企業則受消費分流影響，盈利波動較大。

輕資産轉型加速，存量運營成核心方向。港資商業地産企業普遍采取“聚焦核心+輕資産輸出+資本循環”策略，恒隆地産推進V.3戰略，在已進入的城市開展存量加建和輕資産管理項目，避免規模化新增重資産投資；太古地産2025年完成多項非核心資産出售，累計回收資金超100億港元，集中資源推進上海前灘、廣州聚龍灣太古里等核心項目；新鴻基地産2026年4月簽署200億港元五年期銀團貸款，優化債務結構，重點推進香港北部都會區和上海ITC綜合項目。

在内地企業中，華潤萬象生活輕資産擴張成效顯著，2025年新簽約第三方購物中心12個，在管購物中心增至207座，第三方稅前利潤貢獻占比同比提升4.3個百分點；王府井、武商集團加速免稅業務布局，2026年一季度受海南地區業務增長較好以及新增門店影響，王府井免稅業态營業收入同比增長39.79%，。存量改造方面，北京三里屯太古里、上海興業太古匯等項目通過業态調整和空間升級提升租金回報，同時重點針對AI企業需求改造寫字樓電力容量和網絡設施，以适應新的市場需求。

産業園區類不動産：行業持續承壓，算力投資成為企業核心布局方向

産業園區持續承壓下行，受益于AI需求數據中心高增。2024年至2026年一季度，産業園區市場供需持續失衡，單方租金從130.8元/平方米/月降至99元/平方米/月，累計跌幅24.3%，入住率從83.4%降至68.2%，主要受傳統制造業外遷、互聯網行業辦公需求收縮的影響，疊加2021-2023年集中入市的産業園區項目進入去化期，且産業定位同質化、導致“以價換量”效果減弱，非核心區域通用型園區空置率已突破40%。

同期數據中心市場呈現高景氣态勢，單方收入從327.8元/平方米/月升至386.8元/平方米/月，累計漲幅18.0%，簽約率穩定在90%以上，計費率從74.9%升至77.3%，核心驅動因素是AI大模型推理需求全面超越訓練，AI企業租賃需求占比超過60%，北京、上海等核心城市高功率數據中心已基本無空置房源，部分區域2026年交付的機櫃已被提前預訂，同時能耗雙控政策下新增供給審批趨嚴，供需缺口持續擴大。

數據來源：WIND，觀點指數整理

債務壓力持續攀升，盈利能力承壓下滑。2024年至2026年一季度，産業園區上市公司債務壓力有所攀升，淨負債率均值從84.20%升至100.36%，同期行業盈利能力大幅下滑，EBITDA利潤率從41.14%降至7.31%，銷售毛利率從25.68%降至5.49%，攤薄ROE從1.48%轉負至2025年的-1.06%，2026年一季度勉強轉正至0.19%，已獲利息倍數從2.94降至2.14，行業償債能力持續弱化。盈利能力下滑主要受産業園區單方租金連續下跌、入住率等影響，傳統“空間出租”模式的收益持續收縮，同時存量項目減值計提增加進一步拖累利潤表現。

産業園區行業轉型路徑分化，算力投資成為企業突圍的核心布局。面對行業下行壓力，向算力與智算園區賽道轉型成為主流的發展路徑，頭部企業紛紛通過資本運作深化産業布局。

2026年6月8日，張江高科發布公告，其全資子公司張江浩成聯合浦東引領區投資中心等主體，共同發起設立上海浩聚浦創企業管理合伙企業。該基金總認繳規模2億元，其中張江浩成認繳出資1億元，重點投向集成電路等戰略性新興産業賽道。與此同時，公司通過出資占比12.3%的上海集成電路産業投資基金，間接投資GPU芯片企業沐曦集成電路，以“直投+産業基金”的雙輪模式，深度布局AI算力上遊核心芯片領域。

東湖高新則依托旗下東湖投資基金，投資達夢數據、禾元生物等園區内優質入駐企業，持續深化“房東+股東”的運營模式，以資本紐帶強化園區運營與産業資源的協同效應。

倉儲物流類不動産：市場分化加劇，盈利觸底反彈與轉型深化

全國市場整體平穩，主要城市承壓加劇。2026年1-4月全國倉儲物流市場呈現“全國基本穩定、主要城市壓力凸顯”的運行特征。全國倉庫平均租金連續4個月維持在23.14元/平方米・月，環比無明顯波動，同比跌幅從0.30%微收窄至0.26%；全國空置率在16.40%-16.42%區間窄幅波動，同比變化基本持平。對比2025年同期，全國市場延續了低波動态勢，但主要城市表現明顯走弱：主要城市倉庫平均租金從23.26元/平方米・月環比四連降至23.19元/平方米・月，同比跌幅穩定在2.1%-2.3%區間；主要城市空置率從15.66%升至15.71%，同比漲幅從5.10%持續擴大至7.31%，而2025年同期主要城市空置率同比基本持平甚至下降。

供需結構性失衡，區域與業态分化顯著。市場分化本質上是供需結構性錯配與需求結構調整共同作用的結果。供給端，2026年一季度全國非保稅高標倉總存量達1.81億平方米，新增供應高度集中于長三角、珠三角等主要城市，其中廣州2026年預計新增高標倉超200萬平方米，創歷史新高，集中入市推高了主要城市空置率。需求端，1-4月全國社會物流總額同比增長5.5%，工業物流需求保持穩健，但傳統電商、跨境電商需求收縮，快消類倉儲需求增速放緩；同時冷鏈、醫藥、新能源汽車零部件等新興需求快速增長，北京一季度高標倉淨吸納量達19.8萬平方米創歷史新高，主要由汽車零部件和三方物流企業支撐，但這類需求尚未形成全國性覆蓋，難以抵消主要城市的供應壓力。

數據來源：WIND，觀點指數整理

财務結構顯著優化，盈利觸底快速反彈。2024年至2026年一季度，倉儲物流上市公司财務表現呈現先抑後揚的運行特征。2024-2025年行業盈利能力持續承壓，EBITDA利潤率從4.96%降至1.73%，攤薄ROE從4.66%降至3.50%；2026年一季度盈利出現明确反彈信号，EBITDA利潤率回升至10.07%，攤薄ROE回升至1.08%。與此同時，行業财務結構大幅改善，淨負債率從2024年的31.20%降至2026年一季度的-12.73%，首次轉為淨現金狀态，已獲利息倍數從2025年的9.13升至38.61，行業整體償債能力極強。2026年一季度銷售毛利率回落至4.10%，主要受低毛利運輸業務占比季節性提升影響，核心倉儲運營業務盈利水平保持相對穩定。

聚焦高附加值賽道，資産盤活與輕資産轉型並行。面對全國倉儲市場供需結構性失衡壓力，行業企業普遍圍繞“存量優化+業态升級+資本循環”的調整經營策略。中國外運深化“物流+供應鏈”一體化布局，2025年跨境電商物流收入同比增長18.2%，智慧物流園區覆蓋率提升至65%；中儲股份加速傳統倉儲向專業化轉型，重點布局大宗商品交割庫和新能源汽車零部件倉儲，2026年一季度供應鏈業務收入占比提升至72%。

資産管理篇

房企有息負債加速去化，債務結構持續優化。2022年以來，有息負債規模前100家地産公司整體呈現持續深度去杠杆的态勢，2026年二季度去化速度明顯加快，行業債務壓力顯著緩解。有息負債均值從2022年的982.34億元降至2026年Q2的567.25億元，累計降幅達42.26%；其中2026年Q1至Q2單季度大幅下降266.41億元，創近三年單季度最大降幅，行業财務風險持續收斂。

銀行借款作為核心融資支柱，整體呈波動下行趨勢，2026年Q2出現大幅回落。銀行借款均值從2022年的478.60億元降至2026年Q2的292.28億元，累計降幅38.93%；2026年Q1受年初信貸集中投放及保交樓資金支持影響，短暫回升至481.39億元，但Q2快速回落，反映房企主動加速償還存量債務，信貸投放節奏也有所調整。境内債券規模相對穩定，2026年Q2降至132.36億元，較Q1下降33.64億元；境外債券持續出清，從2022年的5.41億元降至2026年Q2的1.09億元，境外融資渠道基本關閉。

非標及其他融資整體持續收縮，高成本融資占比不斷下降。信托融資、融資租賃、定向融資規模均呈逐年壓降趨勢，2026年Q2均值分别為33.41億元、12.01億元、20.61億元，較2022年分别下降7.16%、26.14%、16.46%。ABS與永續債規模同步收縮，其中永續債從2022年的4.31億元持續降至2026年Q2的2.24億元，房企逐步退出高成本、高權益稀釋風險的融資工具。

總體來看，近三年房地産行業債務結構優化成效顯著，呈現“有息負債大幅下行、境外債基本出清、非標融資持續壓縮”的特征。融資進一步向境内標準化、低成本渠道集中，行業整體财務狀況持續改善，為房地産市場企穩回升和新模式轉型創造了條件。

債券淨償還态勢加劇，償債壓力觸頂回落。期内，房企償債壓力集中釋放後呈現邊際緩解的特征。2025年全年債券淨融資額為-611.97億元，僅四季度受年末集中發行影響小幅轉正92.15億元；2026Q1淨融資額進一步擴大至-413.70億元，創近三年單季度最大淨流出紀錄，主要受總償還量飙升至1512.11億元歷史峰值推動，其中到期償還量816.35億元，疊加主動提前兌付規模大幅增加，導致單季度償債壓力集中爆發。

Q2淨流出幅度顯著收窄至-138.82億元，總償還量回落至1149.41億元，到期償還量降至687.45億元，償債高峰階段性度過。發行端始終維持在1000-1200億元低位窄幅波動，2026Q2進一步降至1010.59億元，融資資源高度集中于保利發展、中海等頭部優質房企。

數據來源：WIND，觀點指數整理

房企主動化債意願顯著增強，提前兌付成為債務優化的核心手段。2025年以來房企主動償債的意願持續提升，提前兌付與債券贖回成為行業債務結構優化的重要方式。

2025年全年提前兌付量累計578.71億元、贖回量累計265.01億元，分别較2024年增長23.5%和11.2%；2026Q1提前兌付量進一步升至229.66億元，創近三年單季度最高，反映房企在經營性物業貸款政策支持下，加速用低成本長期貸款置換高成本債券。

二季度提前兌付量回落至130.51億元，主動償債節奏有所放緩，與行業整體現金流狀況改善相匹配。龍湖、新城等頭部房企通過提前贖回美元債、兌付CMBS等方式，持續壓降短債占比，将債務安全性放在首位。

數據來源：WIND，觀點指數整理

地産債融資成本分化，境内票面利率持續下行。2025年至2026年二季度，境内外地産債融資成本走勢明顯分化。境内債券綜合融資成本逐年走高，從2025年的2.08%升至2026年Q2的2.99%，反映市場對房企主體資質的定價更加審慎，風險溢價有所擡升；但境内債券平均票面利率保持穩步下行的态勢，同期由3.74%降至3.27%，體現房企持續置換存量高息債務，新發債券定價不斷走低，債務結構優化效果持續顯現。

境外債券融資成本波動幅度更大，2025年至2026年Q1持續走高至7.69%，海外融資環境持續收緊，2026年Q2回落至6.49%，不過境外平均票面利率逆勢上行至5.34%，海外債券發行成本依舊處于高位。

整體來看，行業融資進一步向境内標準化渠道傾斜，優質房企依托境内低票面利率持續壓降綜合融資成本，境内外市場估值分化格局進一步固化。

數據來源：WIND，觀點指數整理

出險房企債務重組持續推進，方案呈現差異化特征。2026年二季度，多家出險房企密集披露境外及境内債務重組進展，行業風險處置穩步開展，不同企業根據自身資産、債務結構推出了差異化方案。

中駿集團、寶龍地産重組推進相對順利，前者超七成八債權人簽署支持協議，設置現金、票據、可轉債等三類清償方案供債權人選擇；後者獲得債權人會議多數通過，進入法院審批階段，拟通過發行強制可轉換債券的方式化解存量債務，債轉股成為核心處置方式。

部分企業選擇以債務展期、債務資本化方式緩解短期兌付壓力。萬科對20億元中期票據實施本息兌付延期，通過拉長償債周期平滑現金流壓力。此外，控股股東深鐵集團對萬科的持續支持也是緩解兌付壓力的重要手段， 2026年内，深鐵集團累計向萬科提供借款38.68億元。

世茂集團采取債轉股的模式，溢價發行新股抵償4.2億元存量債務，直接壓降有息負債的規模、優化财務報表。路勁基建針對存量票據、貸款推出要約收購、現金+股份組合兩類清償選項，以分層方案匹配不同債權人的訴求。

整體來看，當前出險房企債務重組以展期、債轉股、現金+新票據為主要模式，多數項目仍處于談判、司法審批階段，短期完全出清風險的難度較大，房企經營修復仍需較長時間。

持有型公寓資産證券化提速，市場化高端賽道獲資本認可。據觀點指數不完全統計，報告期内共錄得3起相關事件，涉及資金約30.46億元。

2026年以來，持有型長租公寓資産證券化通道持續拓寬，保租房ABS發行常态化的同時，市場化高端服務式公寓首次實現持有型ABS突破。太保資産-新黃浦築夢城保租房ABS成功挂牌並獲機構超募，驗證了保障性租賃住房資産的現金流穩定性與投資價值；博鄰長租公寓持有型ABS獲批，標志着純市場化運營的中高端服務式公寓資産正式進入資本市場，為企業盤活存量租賃資産、拓寬融資渠道提供了新路徑。

此外，學生公寓、高端服務式公寓這類資産，也成為目前機構投資者的重要關注對象，例如6月3日，高瓴通過旗下長租公寓平台Dash Living，斥資約3.86億港元，拿下了香港灣仔摩理臣山道39号整棟酒店。而此前于今年1月，招商房托以2.06億港元收購九龍柯士甸路2号的Residence G酒店，計劃改造成85個床位的學生公寓。

6月初，市場又傳出消息稱，招商局集團正洽購香港仔南寓酒店，涉資約9.5億港元，每間房估值約200萬港元。

在當下傳統甲級寫字樓、商業地産等面臨供應過量、空置率提升、租金下行、資産貶值等壓力的背景下，服務式公寓、學生公寓等越來越成為機構投資者找尋差異化賽道的新選擇。

保租房REITs一級市場延續較高熱度，新上市項目認購表現亮眼。擴募成為保租房REITs規模擴張的重要途徑，“同城異區”的資産補位邏輯成為行業共識。截止6月初，華夏北京保障房REIT、華夏基金華潤有巢REIT、中金廈門安居REIT已成功實現擴募上市，合計擴募規模超過20億元。保租房REITs二級市場抗跌性較強，闆塊内部分化特征明顯，報告期内9只已上市的保租房REITs中，3只實現正收益，6只出現不同程度下跌，闆塊平均跌幅約為2.54%。

資産交易活躍度回升，自用需求與國資接盤成市場主力。據觀點指數不完全統計，報告期内在商業不動産領域共錄得8起大宗交易及融資事件，涉及資金約62.98億元。

2026年一季度至二季度初，商業地産大宗交易市場呈現結構性活躍特征。一方面，出險企業資産處置進程加快，萬達通過股權變更引入保險與科技資本，富力旗下酒店資産由地方國資底價接盤，成為化解行業風險的重要方式；

另一方面，核心城市優質辦公資産受到自用型買家的青睐，東亞銀行回購陸家嘴核心樓層、泡泡瑪特收購北京太古坊寫字樓、海爾集團購置前灘區域總部，均體現了企業對核心地段長期自持價值的認可。同時，專業運營商抄底存量商業資産，砂之船收購上海爛尾商業項目進行改造升級，國企也通過向母公司轉讓非核心資産優化資産結構。

消費基礎設施REITs整體抗跌性較強，闆塊内部明顯分化。消費基礎設施公募REITs整體表現出較強的抗跌性，闆塊内部呈現明顯的分化格局。12只已上市的消費基礎設施REITs中，僅有2只實現正收益，其余10只出現不同程度下跌，闆塊平均跌幅約為3.58%，顯著低于同期産業園區REITs。其中，華夏首創奧萊REIT以3.33%的漲幅位居闆塊首位，中金唯品會奧萊REIT實現0.15%的微幅上漲；華夏中海消費REIT跌幅最大，達到10.27%，易方達華威市場REIT、華安百聯消費REIT和嘉實物美消費REIT跌幅也超過7%；華夏華潤消費REIT、中金印力消費REIT等5只産品跌幅控制在2%以内，表現相對穩健。

産業園區企業融資需求旺盛，多渠道融資工具加速落地。據觀點指數不完全統計，二季度産業園區類不動産領域共錄得8起融資事件，涉及資金約74.7億元。

産業園區上市公司近期融資動作頻繁，債券與資産證券化成為主要融資方式，且融資成本處于低位。廈門國貿、張江高科、蘇高新等企業先後發行超短期債、中期票據、可續期公司債券及産業園ABS，有效補充了運營資金，為園區開發與産業投資提供了資金支持。

與此同時，頭部企業加速向新經濟領域轉型，凱德騰飛房地産信托收購日本大阪數據中心49%的股權，布局算力基礎設施賽道，契合産業升級與新質生産力發展趨勢。

數據中心REITs二級市場波動調整，産業園區REITs整體表現相對較弱。産業園區公募REITs呈現下跌态勢，平均跌幅12.17%，僅個别産品實現正收益，闆塊整體表現弱于其他REITs類型。20只已上市的産業園區REITs中，19只出現不同程度的下跌，平均跌幅達到12.17%。其中，建信中關村REIT以27.83%的跌幅位居首位，華夏合肥高新REIT緊随其後，下跌24.15%，中金重慶兩江REIT和創金合信首農REIT跌幅也均超過17%。

期内南方潤澤科技REIT與中金萬國數據中心REIT二級市場走勢有所波動，但目前兩只REITs底層資産運營均保持穩健，一季度營收、EBITDA達成率分别為102.6%、104.6%，托管服務費收繳率均為100%，其中南方潤澤廊坊數據中心上架率99.35%、剩余租約平均8.75年，因單項目規模更大、擴募預期明确波動相對更大，中金萬國資産規模較小但現金流穩定性強，走勢更為平緩，當前兩只REITs分派率分别為3.45%、3.47%，已接近合理估值區間，後續走勢将主要取決于AI算力需求釋放節奏及擴募進程。

倉儲物流資産持續受資本追捧，基金化運作模式日趨成熟。倉儲物流資産仍是不動産投資的核心賽道之一，外資與産業資本持續加碼布局。據觀點指數不完全統計，二季度倉儲物流類不動産領域共錄得3起融資事件，涉及資金約45.71億元。

ESR聯合國内頭部保險集團設立16億元專項基金收購長三角核心物流資産，體現了機構投資者對高標倉資産長期收益的信心。此外，産業資本通過收購物流企業完善産業鏈布局，方大炭素收購通達環宇物流全部股權，将進一步提升其原材料與産品的物流配送效率，降低供應鏈成本。

觀察上述案例，險資等長線資金通過專項基金鎖定核心區位高標倉的穩定收益，實體企業則通過並購強化供應鏈效率，共同印證了該賽道的抗周期配置價值與産業戰略價值。長期來看，随着公募REITs、機構間REITs等多層次資本化工具持續完善，倉儲物流資産的金融屬性将進一步強化，核心物流節點的優質高標倉稀缺性将持續凸顯，供應鏈協同導向的産業並購也将成為市場交易的重要組成部分。

倉儲物流REITs闆塊普遍承壓，核心資産擴募進程加速。報告期内，11只已上市的倉儲物流REITs中，僅嘉實京東倉儲基礎設施REIT實現0.72%的正收益，華夏深國際REIT微跌0.26%，其余9只産品均出現不同程度下跌，闆塊平均跌幅約為8.46%。

3月28日嘉實京東倉儲基礎設施REIT啟動第二次擴募，拟購入北京大興空港、昆明空港、廣州花都空港三大航空樞紐物流資産，合計建築面積27.45萬平方米。

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