業績下行挑戰 | 2025年3月商業地産零售業态發展報告

觀點指數 市場的租金議價空間仍存，政府工作報告着力促消費 市場方面，主要商業城市的空置率有所下降，存在一定的租金溢價空間。政策方面，在各類促消費、優化營商環境的政策的作用下，商業地産市場朝着穩健的方向發展。

港資租金呈下行趨勢，商業項目入市節奏加快 在市場環境尚不明朗的情況下，港資企業整體租金收入呈下行趨勢，僅少數企業錄得輕微增長。值得關注的是，部分港資商業企業正在推進重量級項目，未來有望提供新的業績增長點。

購物中心招商注重稀缺性，非標商業熱度不減 商業内卷的背景下，獨家、限時店鋪更受購物中心青睐；而非標商業則突破傳統邊界優勢，憑借精準的客群定位，迸發出較強的活力。

茶飲逐鹿資本市場，新興重奢品牌實現增長 餐飲賽道迎來重量級選手，蜜雪冰城市首日總市值突破千億港元，成為現象級消費品牌。零售品牌則憑借旗下的新興熱門品牌，實現收入增長，如始祖鳥和MIU MIU分别是亞瑪芬和普拉達旗下的重要增長極。

跨境電商競争日趨激烈，企業面臨利潤增長難題 激烈的市場競争下，跨界電商巨頭SHEIN 2024年的銷售額實現增長，但淨利潤大幅下降，面臨增收不增利的困局。傳統電商如京東，雖然有不錯的市場表現，但仍需探索政策之外的業績推動力。

第八支商業REIT正式申報，消費REITs市場持續擴容 消費REITs市場上，第八單消費REIT産品正式申報，為中國綠發旗下商業資産。如若能發行成功，将進一步提高國内消費REITs市場活力。

市場的租金議價空間仍存，政府工作報告着力促消費

零售市場表現上，截止2024年四季度末，一線城市中，除深圳保持3.8%的較低空置率外，北上廣均在7%-8%左右的水平。二線城市空置率則在3-10%之間，其中成都的空置率較高，為9.4%。整體來看，目前重點商業城市的零售項目面臨不小的去化壓力，維持較高出租率並非易事。

租金水平上，不同城市間的區别明顯。上海作為商業最為發達的城市，首層平均租金也在一線城市中居于首位，為32.4元/平方米/天。

除一線城市外，部分消費潛力較大的二線城市的首層平均租金也處于高位。如杭州的首層平均租金達到21元/平方米/天，接近個别一線城市水平。

數據來源：世邦魏理仕，觀點指數整理

需要關注到，目前部分城市空置率有所下降，但租金水平同樣也錄得下滑。如市場數據顯示，北京四季度末空置率同比下降0.7個百分點至7.3%，購物中心首層平均租金同樣環比下跌0.9%至30.4元/平方米/天。

觀點指數認為，造成這種情況，一方面是商業項目積極調整，豐富業态、品牌結構，對出租率造成一定影響；另一方面，項目招商以吸引客流為首要目的，對部分品牌有一定的優惠，租金議價空間較大。

大宗交易方面，新加坡城市發展有限公司（CDL）期内出售蘇州工業園區豐隆城市中心的零售與辦公部分，預計交易将在2025年第一季度完成。

購買方為新建元和元聯基金組成的聯合體，元聯基金後續将攜手URF盈展集團，在重新整合商業物業的基礎上，優化設計定位、更新改造及招商運營，全面提升運營水平。

政策層面，2025政府工作報告提出，堅持以人民為中心，經濟政策的着力點更多轉向惠民生、促消費，以消費提振暢通經濟循環，以消費升級引領産業升級，在保障和改善民生中打造新的經濟增長點。

提振消費專項行動是重點，其中包括深化國際消費中心城市建設，健全縣域商業體繫；創新和豐富消費場景，加快數字、綠色、智能等新型消費發展等具體舉措。

預計今年，在各類促消費、優化營商環境政策的作用下，商業地産市場将朝着穩健的方向發展，有望取得更加亮眼的成績。

港資租金呈下行趨勢，商業項目入市節奏加快

業績上，在市場環境尚不明朗的情況下，港資企業整體租金收入呈下行趨勢，僅少數企業錄得輕微增長。

數據來源：企業公告，觀點指數整理

其中，太古地産2024年内地零售物業錄得52.25億港元，實現2%的同比增長。不過銷售額僅上海前灘太古里錄得3.4%的增長，其余項目全數下跌，成都太古里銷售額下滑最大，達到14%。

新鴻基地産内地投資物業租金收入同比下跌2%至 28.47億元，主要是由于零售物業組合的租金下跌。雖然南京ifc在去年開業，新增零售樓面面積超過10萬平方米，但並未抑制下行趨勢，可見面對復雜市況，想要實現零售租金增長的難度之大。

而新世界發展2024/2025中期的内地投資收入則為9.44億港元，投資物業組合内主要項目的整體出租率表現穩健。不過當下如何提升經營性物業收入，緩解資金壓力值得關注。

九龍倉集團未披露商場及寫字樓的具體租金占比，但内地投資物業收入為45.71億港元，同比下滑4%。據觀點指數了解，九龍倉在内地主要有三條商業産品線，分别為IFS、時代廣場、奧特萊。

其中IFS繫列特别是成都IFS和長沙IFS是其内地商業王牌，在去年零售市場未見明顯復蘇之際，項目依然維持93%和97%的出租率。

具體項目發展上，部分港資商業企業正在推進重量級項目。太古地産與廣州珠江實業集團有限公司合作開發的全新零售項目正式命名為廣州聚龍灣太古里，計劃于2027年上半年起分階段落成。

新鴻基旗下上海TODTOWN Mall天荟廣場南區預計于2025年底首發亮相，上海ITC項目第三期也預期将于2025年全面竣工，該部分總樓面面積逾500萬平方呎，包括旗艦商場ITC Maison、一幢摩天辦公大樓和上海徐家匯中心安達仕酒店。

新世界發展明确K11中國内地的首個旗艦項目K11 ECOAST将于今年4月28日正式開業，該項目位于深圳前海蛇口太子灣，總建築面積為22.85萬平方米。

觀點指數認為，雖然去年業績面臨較大市場分化挑戰，但大部分港資企業注重長期發展，旗下商業物業組合市場競争力和抗風險能力較強。在新的一年，上述企業有望憑借優質運營能力，較快作出調整以應對市場和行業變化，創造更好的業績。

購物中心招商注重稀缺性，非標商業熱度不減

購物中心方面，期内多個高端品牌煥新或入駐樣本項目，此外營銷活動如展覽的舉辦也愈發頻繁。商業内卷的背景下，抓住消費者眼球是最為迫切的問題，獨家、限時店鋪備受青睐。

來源：項目官微、公開資料，觀點指數整理

如上海IFC和杭州萬象城，為鞏固其作為潮流熱點的優勢，不斷加強其優質品牌組合，同時引入限定店售賣獨家商品，以滿足大衆對娛樂零售體驗的追求，讓顧客保持新鮮感。

此外，高端品牌跨界也層出不窮。期内北京國貿商城開設的占地350平方米的“ARMANI / CAFFÈ”，為ARMANI集團在中國的首家餐廳。

觀點指數認為，奢侈品牌延伸品類的背後，是希望通過跨品類經營開辟新的業績增長點，滿足消費者日益多樣化的需求，從而提升品牌的市場競争力。

營銷活動上，廣州天環廣場善用各樓層的綠色戶外空間，籌辦多項推廣和體驗活動，吸引旅客和本地顧客到訪，旗下運營商新鴻基還為長期顧客提供更多相關禮遇，建立更緊密的聯繫。

非標商業方面，目前市場熱度不減。社區商業、奧萊、街區商業等多種形态商業，憑借精準的客群定位、突破傳統商業邊界的優勢，迸發出較強的活力。

樣本企業中，不少都開發有專門的商業産品線。如招商商管的“招商花園里”繫列，就主要布局優質社區聚集地，主張小而美、美而精的購物生活方式。

資料顯示，今年招商商管将有上海傳媒港花園里(南區)、上海綠洲智谷花園里(南區) 、合肥少荃體育中心花園里3個項目待亮相。

萬科同樣是有力競争者，孵化有萬科里、小篆街、螢集WeeG等社區商業品牌。其中，螢集為甯波萬科綜合住宅社區商業産品線，主打1萬-5萬方的精品體量，拟定于年内入市的甯波螢集·三官堂，更是小型的TOD商業項目。

日常運營上，與周邊目標客群産生有效互動是非標商業的重要方向。如北京燕莎奧萊在婦女節之際開啟“美麗邂逅日”，聯動入駐品牌COACH、MK、樂途仕、希爾瑞、愛慕等開展女性專享活動，消費者參與熱情較高。

茶飲逐鹿資本市場，新興重奢品牌實現增長

餐飲方面，海外市場依然是餐飲的兵家必争之地，頭部品牌瞄準海外知名城市拓店，以增強全球知名度和品牌價值。期内，茶百道歐洲首店在西班牙巴塞羅那正式開業，喜茶海外首家直營LAB店入駐紐約時代廣場。

資本市場上，期内規模最大的品牌蜜雪冰城港股招股，首日即超購1145倍，預計募資34.5億港元，成為現象級消費品牌。港股上市當天，也有不錯的表現。數據顯示，蜜雪冰城上市首日大漲43.21%，總市值定格于1093億港元，突破了千億港元大關。說明作為新茶飲行業的頭部品牌，蜜雪冰城較成熟的商業模式和規模影響力獲得了投資者的青睐。

瑞幸咖啡也繼續保持增長，2024年淨增超6000家門店，第四季度營業利潤同比增長367.8%。但咖啡行業的競争仍處于白熱化階段，瑞幸仍需在産品創新和成本控制方面下功夫。

服飾方面，安踏控股的亞瑪芬體育2024年首次扭虧，收入為51.8億美元，同比增長18%。其中，中國市場依然強勁，同比增長53.7%至12.98億美元，營收貢獻比例也由2023年的19%增至2024年的25%。

“中産三寶”之一的始祖鳥依然是亞瑪芬的王牌，2024年銷售額更是突破20億美元，占到集團總營收的約40%，其所在的戶外功能性服飾闆塊營收21.9億美元，同比增長36%。

另一熱門品牌薩洛蒙也有不錯的表現，運動鞋業務銷售額突破10億美元，所在的山地戶外服飾及裝備部門營收達到18.36億美元，同比增長10%。

目前，薩洛蒙大中華區門店總數接近200家，2025年預計将在大中華區開設約100家新門店，其中包括經銷合作門店，有望成為第二個始祖鳥。

背後的安踏，近年來通過本土化營銷、會員體繫搭建和電商渠道擴展，精準觸達中高端消費群體。但面對競争日益激烈的戶外市場，其還需使出更多手段，鞏固差異化競争優勢。

奢侈品方面，普拉達Prada是為數不多抵禦奢侈品需求放緩的企業之一，2024年收益淨額54.32億歐元，同比增加17.0%。

按品牌分，主品牌 Prada 零售淨銷售額在去年增長4.2%至35.6億歐元。而Miu Miu繼續成為集團的增長亮點，增長93.2%至12.28億歐元。

與此同時，Miu Miu等品牌亮眼業績的背後，也不能忽視高投入的問題。普拉達Prada在Miu Miu等品牌上都加快了投資，包括新的門店設計、人才團隊建設、品牌和網絡IT建設投入等。

集中店方面，有消息稱，名創優品考慮将潮玩品牌TOP TOY分拆並在香港上市，並與潛在顧問就可能的股票發行交易進行磋商，或将融資約3億美元。

TOP TOY是名創優品旗下潮玩品牌，觀點指數認為，名創優品選擇拆分TOP TOY上市，一方面可借助資本市場融資加速潮玩業務的發展，另一方面也能提升集團整體的品牌價值及市場影響力。而港股市場對新消費品牌接受度較高，且早前已有泡泡瑪特這一成功案例。

跨境電商競争日趨激烈，企業面臨利潤增長難題

跨境電商方面，資本市場消息，SHEIN 2024年的銷售額增長19%至380億美元，淨利潤下降近40%至10億美元。

利潤下滑背後，競争對手對市場的争奪是較大原因。去年以來，拼多多旗下Temu與SHEIN展開激烈競争，Temu復制了SHEIN向海外購物者運送廉價商品的模式，赢得了 SHEIN 在中國的部分供應商。

為應對市場競争，覆蓋在海外本地有貨的中國賣家，SHEIN2024 年推出半托管模式，平台負責賣貨，商家承擔國際幹線物流和目的地國的配送費用。

但SHEIN在這一轉型過程中，由于需要投入大量資源進行市場開拓、供應鍊整合等工作，短期内難以實現盈利，反而拖累了整體盈利水平。

值得一提的是，SHEIN一直謀求在海外上市，但至今尚未成功，公司估值從高峰1000億美元縮水至300億-500億美元。

傳統電商部分，京東在2024年第四季度實現收入3470億元，同比增長13.4%。商品與服務收入均實現同比雙位數增長，增幅分别為14%、10.8%。

業績發布當天，美股開盤前一度上漲5%。但港股開盤即跌，跌幅一度擴大至5.75%，最終以4.97%的跌幅收盤。

國内股市表現不佳，大概源于其四季度的超預期增長，較大程度與國家補貼帶動有關。自2024年下半年開始，國家出台了各項消費提振政策，帶動了大衆消費信心，相關品類産品的銷量也有所提升。

具體來看，京東零售業務去年四季度的收入為3070.55億元，同比增長了14.7%，主要得益于電子産品及家用電器商品收入同比增長了15.8%。

但這種增長存在不确定性，随着這一核心收入和“以舊換新”活動以及大促綁定得越來越緊密，一旦政策利好消失、大促結束，京東的收入将面臨下跌。

第八支商業REIT正式申報，消費REITs市場持續擴容

消費REITs市場上，又迎來一單産品申報。2月25日，據深圳證券交易所官網披露，中金中國綠發商業資産封閉式基礎設施證券投資基金項目已正式申報，原始權益人為山東魯能商業管理有限公司。

據了解，中國綠發旗下的商業資産共有兩類。除魯能集團旗下所持魯能城、美麗匯、秀街三大商業産品外，還有廣宇發展所持濟南領秀城貴和購物中心、重慶南渝星城、重慶九龍花園等商業項目。

目前，雖然中金中國綠發商業資産REIT暫未披露相關的招募說明書，底層資産亦未明确。但市場消息透露，中國綠發此次大概率是以濟南市市中區的領秀城貴和購物中心，作為底層資産。

資料顯示，濟南領秀城貴和購物中心，位于山東省濟南市市中區二環南路與英雄山路交叉口，是濟南南部最大的單體商業項目。

項目占地面積達10.5萬平方米，商業建築面積約為24.01萬平方米，于2014年12月28日開業，開業首日客流量達40余萬人次，銷售額達到1570余萬元。

觀點指數認為，底層資産的資質很大程度上決定着REITs的發行定價和走向，而濟南領秀城是魯能商管運營最為成熟的項目之一，以此作為底層資産，或能為後續的公募REITs發行帶來一定助力。

已上市REITs方面，3月10日，嘉實基金管理有限公司發布嘉實物美消費封閉式基礎設施證券投資基金的收益分配公告。公告顯示，嘉實物美消費REIT的合同生效日為2024年1月31日，本次分紅為2024年的第二次分紅。

作為國内首單以社區商業為底層資産的消費REITs，該産品底層資産包含北京大成、玉蜓橋、華天及德勝門四大核心商業項目，總建築面積7.79萬平方米，資産評估值10.02億元。

項目均位于北京三至四環城市核心商圈，覆蓋西單金融街、中關村等成熟消費圈，具有"消費剛需+區位稀缺"雙重屬性。

從租戶結構來看，除主力店超市外，項目租戶還包括以食品和服裝為主的商品零售、以快餐和茶飲為主的餐飲、以理發/醫療為主的服務業态等，整體上具有貼近民生消費、服務社區居民的特點。

觀點指數認為，該消費REIT基礎民生消費占比較高，日均客流較為穩定，消費者具有較大的粘性；不過在提升對年輕消費者的吸引力方面，還有較大的發展空間。

免責聲明：本文内容與數據由觀點根據公開信息整理，不構成投資建議，使用前請核實。